【期权漫谈】第86讲：大豆、豆粕期权内外盘波动率套利机会可能重现

芝商所特约评论员寇健

2018年五月份开始的中美之间的贸易纠纷对中美之间的大豆贸易和美国大豆农场主的伤害是巨大的。根据不完全统计，截止到去年十一月份, 在明尼苏达、蒙大拿、南北达科他州，已经有84家大豆农场主宣布破产。同时有更多的大豆农场主在申请政府的紧急救济。

2019年刚刚开始，我们已经看到了中美之间大豆贸易的新曙光。我国开始重新向美国购买大豆。中美之间持续多年的大豆贸易可能将重新回归常态。

随着中美之间大豆贸易恢复正常，可以预见 ,过去两年来一直存在的芝加哥商品交易所大豆(ZS)豆粕(ZM)期权和大连商品交易所豆粕期权之间的波动率套利机会也将会重返市场。

多年来关于芝商所豆粕期货(ZM)和大商所豆粕期货之间的相关性的研究已经得出了结论:两个交易所之间的豆粕期货具有高度的相关性。个人在过去的文章中多次谈到这个问题，这里就不再重复了。

由于两个标的产品的高度相关性，两个标的产品的期权波动率顺理成章也应该交易在比较接近的范围之内，大连商品交易所豆粕期权自从2017年春季开始交易以来,与芝加哥商品交易所豆粕期权的隐含波动率相比，由于各种不同的原因，时时会出现较大差异，而这种大差异，就给我们提供了一个波动率套利的机会。

芝加哥商品交易所豆粕期权(OZM)是目前世界上交易最活跃的豆粕期权合同。怎样利用芝加哥商品交易所豆粕期权,比较大连商品交易所豆粕期权的隐含波动率，发现价差。建立套利头寸，可能是目前每一个国内豆粕期权交易员都在思考的问题。

有趣的是：在大约两年前，芝商所豆粕期权的隐含波动率要远远高出大商所。现在则正好是相反。芝商所、大商所豆粕期权的隐含波动率相比,大商所的要远远高出芝商所的。请看下面的两张图：芝商所三月份豆粕期权隐含波动率大约是在14.25%( 第一张图)；而大商所的三月份的豆粕期权隐含波动率是16.25%(第二张图)。

那么为什么两个交易所豆粕期权隐含波动率在两年之中会出现这样的一个反转？个人的理解是：大商所豆粕期权市场在2018年下半年，由于大豆供应的不稳定性，造成了豆粕价格的剧烈波动。而这种价格的剧烈波动所带来的隐含波动率的上升一直持续到现在。而美国的大豆衍生品市场，由于现货缺乏买家，市场价格移动范围缩小，造成了期权隐含波动率的下降。这再一次告诉我们：在期权市场中,时时都会出现由于各种原因造成的波动率价格差别和套利机会。

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所以，现在的策略应该是：买芝商所豆粕期权波动率；卖大商所豆粕期权波动率。二者之间的头寸数量相互关系和需要注意的事项如下，

第一、九手大商所豆粕期权当于一手芝商所豆粕期权(OZM)；

第二、交易的月份, 只有十月和十一月不相同，其他的交易月份都是一样的；

第三、根据目前的规章制度, 同一月份期权到期日相差大约十八天左右，期货到期日只相差三天；

第四、二者(大商所豆粕期权,芝商所豆粕期权) 都是现货结算成当月的期货合同；

第五、二者都是美式期权。

期权波动率套利的理论之所以成立，是基于一个最根本的原因：所有期权波动率最后都会回归于零。在芝商所豆粕(ZM)期权和大商所豆粕期权波动率套利建仓之后，可能会出现一些价格上的波动，但是随着时间的流逝，二者所有期权头寸的波动率都会完全消失。

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