管涛：俄罗斯两次大规模减持美债 美国债市有何变化

俄罗斯第二次大规模减持美债的背景是，美国新政府上台后，以干预美国大选等各种理由，对俄罗斯实施或威胁实施新制裁，美俄双边关系不仅未见改善，反而继续交恶。在此背景下，2018年4、5月份，俄罗斯对所持美债进行了大规模集中减持，分别为474亿和338亿美元，所持美债余额从近千亿降至仅为149亿美元，较2018年3月底骤减84%，较2017年5月底的前期高点更是减少了938亿美元（见图1）。截至2018年5月底，俄罗斯持有美债占外国投资者持有美债的0.2%，较2018年3月底占比下降了1.3个百分点；所持美债占俄罗斯外汇储备的4.0%，较2018年3月底占比下降了21.5个百分点（见图2）。同期，1、2、3、5、7、10、20和30年期的月平均美债收益率分别上涨了21、24、24、19、16、14、8和4个基点（见图4）。可见，此番俄罗斯清仓式减持美债，对短债的影响要大于对长债的影响。

然而，鉴于2018年3月底美联储加息25个基点，前述影响基本都可以忽略不计。同时，各期限美债收益率的变化，也没有逃脱2015年底美联储启动加息周期以来，对短端利率大于对长端利率影响的一般市场规律。由此导致的美国长短期利率出现倒挂的现象，最近更是引发了市场对于美国经济衰退风险的广泛关注。

进一步分析俄罗斯清仓式减持对美债市场影响有限的原因，主要有以下几个方面：一是美债市场是全球流动性最好的金融市场之一，日均交易量达到五六千亿美元（见图5），这令俄罗斯有可能通过不影响市场价格的被动交易策略，实现每月减持三四百亿美元的目标。据测算，2018年4、5月份，俄罗斯分别减持美债474亿和338亿美元，日均买卖总额分别相当于当月美债日均交易量的0.45%和0.27%。

二是2018年4、5月份，俄罗斯累计减持800多亿美元美债的同时，其他外国投资者增持了729亿美元，令外国投资者合计减持美债的规模锐减至83亿美元，这在较大程度上对冲了俄罗斯抛售美债有可能造成的潜在冲击（见图6）。

三是虽然外国投资者持有了相当规模的美债，但目前外国投资者的市场占有率不到30%，绝大部分仍是包括美联储在内的美国国内投资者持有（见图7），这使得任何单一外国投资者的美债交易对美债市场的影响都相对可控。

（作者系武汉大学经济学博导、董辅礽讲座教授）