【国庆专刊节后总结】宏观：特朗普住院又出院，新一轮财政刺激时有时无

10月8日

外盘涨跌幅

国内外宏观

消息与数据：

1、美国新一轮刺激计划一波三折，6日美联储主席在公开讲话中继续呼吁加大财政刺激，表示纾困力度过小将导致经济复苏乏力，给家庭和企业造成不必要的困难，而政策支持过多给经济造成的风险要小于支持过少对经济的风险。

但特朗普随即表示停止与民主党在新一轮刺激计划上的谈判，股市和商品一度遭受重挫，不过7号美国众议长佩洛西又向财长姆努钦暗示，她愿意单就航空业磋商一份纾困法案。目前来看大选前推出大规模财政刺激计划的可能性微乎其微，需要关注的是是否会出现有限规模的财政刺激方案，如果有则利好股市和商品；

2、特朗普目前已经返回白宫办公室进行工作，医生表示他超过24小时并未表现出病状，特朗普的病况是足以影响市场对于新冠疫情态度的重要样本，特朗普体重和年龄都符合新冠高危死亡人群的特征，如果能够“快速有效康复且不反复”，则“新冠是一场重型流感”势必会深入人心，这也会一定程度上有效的平抑欧洲地区疫情二次抬头给市场带来的恐慌，反之则会进一步加深市场对于二次疫情爆发的担忧；

3、民调与博彩交易网站数据显示，美国大选第一次辩论以及特朗普感染新冠，并没有帮助特朗普扭转民调和博彩赔率的劣势，拜登的胜选概率反倒进一步增加，这意味着大选前，特朗普进行大动作以提高胜算的可能性变的极高，大选前的国际政治经济局势不确定性将会增加。

4、美国9月季调后非农就业人口新增66.1万人，预期增85万人，前值增137.1万人；失业率为7.9%，为连续第五个月录得下滑，预期为8.2%。美国9月ISM制造业PMI为55.4，低于预期的56.3和前值56.美国9月ISM非制造业PMI为57.8，高于预期的56.3.美国9月Markit服务业PMI终值54.6，与预期持平。

5、国内宏观方面，10月1日，杭州全市新房成交11套，二手房无成交；10月2日，杭州全市二手房成交1套，新房无成交。其中，主城区均无成交。经历了住建部约谈和政策高压，杭州楼市似乎被摁下了减速键。十一假期期间，截至10.7日，旅游消费数据尽管环比有提升，但是

同比仍然不容乐观，寄予厚望的报复性出游并没有体现，10月1日至7日，全国道路预计发送旅客3.32亿人次，同比下降30.87%；全国水路发送旅客656.12万人次，同比下降52.27%（去年1374.91万人次）。

市场点评：

1、贵金属：从实际利率的角度来看，目前10年期美债收益率约为0.78%，通胀预期处在1.7%上下，首先看长期的观点，美联储的政策目标给通胀预期划定的上限是2.5%左右，疫情期间美国政府和企业部门的加杠杆压制了美债收益率的上行空间，考虑到美联储在今明两年基本不太可能出现明显的加息和缩表等收紧货币政策的行为，10年期美债收益率我们认为难以回到疫情之前1.5%的水平，1%左右会是阶段性的上限，这意味着实际利率在今明两年仍然有下行空间，这也是长期看多的原因。

但是困难是其间的运行节奏，整个疫情下来，MMT理论基本是得到了发扬光大，央行印钱，支持政府发债筹钱，政府财政扩张救济企业，补贴居民，遏制了经济下滑，企业拿到低息甚至是免费的贷款缓解了危机，居民也享受到了巨额的失业补贴，每个主体都受益了，而且没有代价。

代价是什么，是通货膨胀，但是除了推高了金融资产的价格以外，目前并没有我们常规意义下的通货膨胀发生。MMT下无通胀会是常态吗？以后会有大通胀出现吗？直觉上可能会有大通胀，但是现实中并没有明显的证据，毕竟当前的通胀水平并没有起来，还没疫情之前高，这也导致，通胀预期回到疫情之前的水平之后就上不去了（通胀预期影响黄金价格），看不到实际通胀起来的情况下，市场很难再去一致性的交易通胀预期的继续抬升，而美国经济环比复苏叠加美联储不支持负利率，名义利率下行的驱动也是没有的，所以实际利率的角度，接下来中短期内贵金属没有明显向上的驱动力，要是有驱动的话，大概率出现在地缘政治方面。

贵金属中短期的观点倾向于震荡，至于偏弱震荡还是偏强震荡，得关注美债的情况，如果美国财政部加快债券的发行节奏，而美联储并没有即时性的匹配相应的发债速度的话，美债收益率可能会独立于通胀预期先行向上，这将会使得贵金属价格承压。

2、国债：国内货币政策逐渐回归常态，债券上行无力，经济环比复苏叠加供给端间歇性给予压力，却也没有将债券价格继续打压下去，国债维持在底部的震荡区间一月有余。那么后面怎么看？按照货币信用这样的排列组合来看，宽货币之后是宽信用，宽完信用之后是紧货币，现在货币政策总量适度的似乎就有点紧货币的意思，那么紧货币之后呢，线性外推，那自然就是紧信用，于是我们看到一些观点，比如M2和社融基本见顶，基本意味着紧信用即将来临，所以国债应该继续看空，或者就是先看震荡，等着四季度过完，经济数据全面好转的时候再看空。这里面的逻辑重点在于，怎么去定义经济好不好，长期国债收益率是和PPI强相关的，背后的原因在于中国的经济以往是投资驱动的，对地产和基建（主要是地产）依赖度极高，PPI足够好，经济景气度就足够高，所以PPI起来的时候，收益率就要持续向上，但是现在形势起了一些变化，现在对于内需开始加大力度强调，政策背景就是房住不炒和内循环，消费很关键，CPI很关键。消费数据起不来，内需不景气，内循环这样大的政策前提无从谈起，所以长假期间的交通出行、旅游消费数据是非常重要的衡量指标，国内疫情得以控制已有多月，这个时候的消费数据的好坏直接代表居民消费能力的高低，直接意味着内需究竟是好还是不好，而截至今天，看到的数据是，并不好，所以国债看多。

股指

十一假期内全球主要国家股指涨多跌少，美股先跌后涨，A股休市期间道琼斯指数上涨3.1%，标普500上涨2.5%，纳斯达克指数上涨2.5%。假期内特朗普确诊及发展左右风险资产走势，特朗普返回白宫后的发言使得美国新一轮财政刺激计划大选前落地的可能性下降，美国涨幅回落。疫情方面海外多个国家疫情出现反弹，欧洲反弹尤为严重，西班牙等国家死亡人数已经抬头，部分欧洲国家实施更为严格的封禁措施。

国庆期间可选消费快速修复，全国整体前7天接待游客61800万人次，同比下降21%；线下餐饮消费也有明显的修复，印证9月商业活动景气度较高。9月PMI生产经营活动预期和8月持平处于高位，采购量加速扩张，原材料库存上升，产成品库存上升，表明企业主动补库。制造业和非制造业的从业人员都处于上升趋势，就业相比较8月改善较大。小型企业景气度、新订单、生产均位于荣枯线以上。进出口也都位于荣枯线以上，内外需都在复苏。

当前临近美国大选、海外疫情二次爆发，投资者风险偏好逐渐降低。股指基本面情况是企业盈利持续修复，流动性边际收紧；结合A股市场情绪处于低点，我们保持股指震荡的观点不变。

宏观组：

国内外宏观（国债、贵金属）

赵旭初

F3066629

股指期货

于洁

F3046129

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