中债"疫"观察丨疫情之下，短期波动的不良ABS让你紧张了吗？

疫情对不良ABS形成短期影响，长期可控

短期内，不良债务人还款能力与还款意愿双降，回收暂时维持低谷状态；长期看，受各项利好政策的落地实施，个人还款能力回升，基础资产回收将企稳。

不同类型不良ABS产品回收表现或明显分化

信用类不良ABS受影响较抵押类不良ABS大，而催收环境整体环境收紧，催收机构催收效果的的分化直接导致对应信用类不良ABS产品之间回收差异显著

不良ABS优先档证券违约风险很低，但仍需关注后续回收表现

产品自身交易结构的保障性设计和评级严苛的压力测试进一步降低了优先档证券的违约风险，仍需持续关注疫情高发地区入池占比较高、催收不稳定性较强的产品后续回收情况。

内容摘要

受新冠肺炎疫情影响，短期内，疫情高发地区以及受疫情影响较大的行业，不良债务人还款能力与还款意愿双降，催收环境收紧，基础资产回收或波动下降，且不同类型不良ABS产品回收表现或明显分化。但存续不良ABS入池基础资产地区相对分散，且各部委以及各级地方政府接连出台利好政策，复工复产工作有序进行，催收机构的催收力度将进一步得到保障，基础资产回收风险总体可控。证券本身交易结构的设置一定程度上抵消疫情对证券兑付带来的负面影响；且中债资信压力测试已考虑不利情景，优先级证券兑付风险很低。

未来仍须持续关注疫情高发地区入池占比较高、催收不稳定性较强的产品后续回收情况以及流动性储备账户资金到账情况。

一、基础资产回收风险

不良ABS底层基础资产回收短期内承压，长期可控。

1、短期内，疫情高发地区以及受疫情影响较大的行业，涉及的不良债务人还款能力下降，对应入池资产回收或将波动下降；但长期来看，存续不良产品中，多数产品地区分布较为分散，基础资产回收整体不会呈现较大波动。

疫情高发地区的复工时间延迟，造成部分不良债务人收入和还款能力弱化导致回收下降。疫情期间，为避免人流聚集传染和保护身体健康，人们的出行、聚会、娱乐、商务等活动均明显减少。因此，短期内，包括餐饮、酒店、旅游等在内的消费板块经营受影响较为突出，其次是房地产、建筑等行业，这些行业内的自雇者以及被雇佣者的创收能力下降，还款能力被削弱，致回收时间可能延迟。长期来看，存续的27单产品中，仅有2单抵押类不良产品以及4单信用类不良产品疫情高发地区入池占比较高，多数产品的入池资产地区分布相对均匀，整体基础资产受疫情影响较小。

与此同时，根据中债资信对行业内主要发起机构的调研了解到，时间方面，虽然短期2月份的回收会出现大幅度下滑，但3月开工率预计将明显升高，合作的催收机构的开工率将显著提升，催收力度仍有保障；区域方面，发起机构将优先催收除疫情高发地区以外的其他区域的资产，长期来看，资产回收不会出现较大的波动。

2、疫情期间，催收环境将收紧，催收机构或将明显分化，导致不同产品底层回收差异较大。

疫情期间，在维稳的催收政策和催收环境下，催收行业内各催收机构将呈现明显分化。地处疫情高发地区的催收机构的正常经营短期内将受到较大的冲击，催收力度下降，回收款降低，作为营业主收入的催收费用也将减少。在运营成本不变的情况下，部分综合实力较弱的催收公司可能会经营不善，面临收缩甚至倒闭的危机；而行业内综合实力较强，业务分部较广的催收公司，在抵御外部风险冲击方面相对较好。另一方面，不同发起机构所合作催收机构也存在差异，直接导致不良ABS产品之间回收的差异较大，譬如，部分发起机构的合作催收机构上百家，且多为催收行业综合实力较强的机构，其回收波动较小；但部分发起机构的合作催收机构仅十余家，且十余家中存在综合实力较弱的小型催收机构，其回收波动较大。

3、疫情对抵押类不良资产的回收影响整体较小；对于信用类不良资产的影响短期内将波动较大，但长期来看，随着利好政策的落地实施和复工率的进一步提升，债务人还款能力回升，基础资产回收将企稳。

对于抵押类不良资产而言，疫情仅是延缓了底层资产的回收时间，但不减少其总回收金额。抵押类不良资产的回收来源主要是处置抵押物变现回收，对应的处置措施更多为诉讼拍卖，短期内，疫情可能会影响抵质押物的拍卖成交量，但疫情仅是延缓了基础资产的回收时间；但长期来看，抵质押物处置仍然是回收的最佳保障，整体影响较小。

对于信用类不良资产而言，疫情不但影响其回收时间，更影响其回收金额。主要因为其回收依赖于不良债务人的还款能力与还款意愿，处置措施主要依靠向债务人电话催收，其回收不确定性较大。在疫情期间，第一，催收机构的经营不稳定性增加影响回收时间。第二，不良债务人还款能力和还款意愿都将呈现下降趋势，还款能力方面，不良债务人由于企业停工倒闭而失业，能否在短期内再次恢复还款能力存疑；还款意愿方面，疫情期间，难免会出现部分不良债务人借疫情之由、政策之利而故意拒绝还款的褥羊毛现象存在。综上，多种不确定性叠加导致信用类不良资产的回收难度增加。

长期来看，近日，中央到地方相继出台相关政策，从税收、融资成本等各方面给予企业大力支持，积极引导企业有序复工复产。减免房租、延期纳税、缓缴社保、返还失业保险、降低融资成本、信贷额度不下降等多个利好政策落地，帮助企业走出难关，对应个人收入将得到保障，还款能力也将回升，不良ABS基础资产的回收将逐步企稳。

二、证券兑付风险分析

证券本身交易结构的设置一定程度上抵消疫情对证券兑付带来的负面影响；且中债资信压力测试已考虑不利情景，优先级证券兑付风险很低。

1、存续不良ABS产品次级厚度较高，对优先级证券正常兑付的支撑作用较好。

不良ABS次级档厚度初评时均在20%以上，高于大部分正常类产品的次级厚度；截至目前，从存续不良ABS产品的次级厚度来看，14单产品次级厚度达到50%以上，其余产品次级厚度均在20%以上，整体次级厚度较高，对优先级证券的信用支撑作用较好。

2、存续不良ABS产品均设有流动性储备账户，约三分之二的产品同时设有流动性支持机构，优先级证券的利息兑付有所保障。

证券违约的条件之一是期间利息不能如期兑付。就此，存续不良ABS产品均设有流动性储备账户，一般计提下一个支付日对应的息费总和的1.5倍以上的资金，可保证优先级证券在下一期不发生违约。若启用流动性储备账户，账户内的资金可支撑1至2期的息费支付，即3至6个月的息费支付，而在此时间跨度内，在疫情控制和复工复产的有序推进下，基础资产回收将大概率企稳。补充考虑到多数产品还设置了流动性支持机构的担保，双重保障下，优先级证券违约的风险很低。

3、不良ABS按季或按半年的转付频率，可缓释疫情带来的短期流动性影响，进一步保障优先级本息兑付。

不良ABS的转付周期多为按季或按半年，因此，个别月份回收偏低的冲击不足以对证券的兑付产生严重影响。就较短的按季转付来举例，2月份受春节假期及复工延迟等多重因素影响，不良资产回收或将有所下降，但是由于每三个月才合并转付一次，若转付周期内的其它剩余月份回收稳定，仍能保障优先级证券正常兑付不发生违约。

4、中债资信评级参数已考虑对发生不利情景的假设，评级结果能够覆盖疫情影响，证券违约的风险很低。

目前，市场发行的所有不良ABS的优先档均为AAAsf级别，而中债资信对AAAsf级别证券评定时，均进行了较为严苛的的压力测试。中债资信对不良ABS的评级加压主要体现对毛回收的加压以及对回收现金流的后置两方面，恰好对应疫情造成的回收降低以及回收时间后置影响。第一，对毛回收的加压体现在组合估值模型中，压力乘数法会对毛回收率进行特定乘数加压，以模拟极端情况下毛回收不利时，保证证券仍可达到AAAsf级别的最大优先级规模。第二，现金流模型中，AAAsf级证券对应的压力情景为逐期回收现金流按30%比例后置3个月，能够覆盖本次疫情对不良资产回收的影响，证券违约的风险很低。

三、关注和风险提示

1、相对于抵押类不良ABS，需重点关注信用类不良ABS基础资产的后续表现。

整体来看，信用类不良ABS短期内的波动性比较大，且依赖于债务人的还款能力与还款意愿的处置方式对回收的保障力度相比处置抵质押物而言较弱，且信用类不良ABS转付周期短于抵押类不良ABS，仍需关注其基础资产的回收表现。

2、转付周期拉长，需关注交易结构保障措施的到位

按季转付或按半年转付以及流动性储备账户的设置，在一定程度上能够避免短期证券兑付的流动性风险。但短期内的回收下降，对接下来3、4月份转付的产品仍形成一定的压力，需进一步关注回收的波动以及流动性储备资金是否计提充足，以更好的保障证券的如期兑付。

3、持续监测疫情高发地区入池占比较多、催收机构不稳定性较强的产品后续回收表现

个别不良ABS产品涉及疫情高发地区的入池资产占比较高，短期内，还款能力与还款意愿双降，回收水平将进入低谷；疫情过后，其对应的不良资产账龄进一步拉长，部分失业的不良债务人短期内难有收入保障，对应回收难度也将增大。另一方面，部分地处疫情高发地区的催收机构，创收能力变差，经营面临一定的困境，更有倒闭的风险，其催收力度和催收效果预计明显下降，对信用类不良资产的回收影响较大。因此，需进一步甄别受波及的产品，对其催收效果持续关注。综上，但仍需要密切关注这些产品后续的回收表现。