中信证券固收研究MLF操作点评：量价配合的宽松

事项：11月15日，央行开展2000亿元1年期MLF操作，操作利率维持3.25%，此外对仅在省级行政区域内经营的城市商业银行定向下调存款准备金率1个百分点的第二次调整，释放长期资金约400亿元。

当日无逆回购和MLF到期，释放约2400亿元中长期资金。

评论：

1、流动性投放对冲缴准缴税

11月15日是企业缴税和银行缴准日，央行加大流动性投放对冲流动性需求高峰。随着月中缴准缴税时点来临，银行体系流动性总量有所收紧，Shibor隔夜/7天和DR001/DR007都有明显上行。历史上11月并非税收大月，11月税收收入在8000~9000亿元，是年内仅高于12月份的次低点，因而央行也没有在缴税日前就开启流动性安排。在连续7个工作日暂停公开市场操作后，央行新作2000亿元1年期MLF，结合对省内经营城商行定向降准释放400亿元资金，当日共2400亿元流动性净投放对冲缴税缴准。

2、经济仍然在磨底，量价配合宽松

10月份经济金融数据出炉显示信贷投放和工业生产双弱的格局：信贷投放大幅低于预期，信贷需求仍然较弱；而经济数据更显羸弱，除地产投资仍然保持韧性外，工业生产和投资仍然在底部运行。虽然10月CPI同比超预期创新高，但前期MLF意外降息体现出稳增长的第一目标后，本次再次新作MLF进行中长期流动性投放，量价配合进一步宽松。

3、提高MLF操作频率，强化LPR锚的作用

在没有MLF到期的情况下在10月和11月两次新作MLF，一方面是进行中长期流动性投放和对冲到期，另一方面也是加大MLF操作规模、提高操作频率来强化LPR锚的作用。从报价机制上看，新LPR报价以MLF为定价基准，而资金成本也是LPR报价在MLF基准指数加点数的主要参考，央行通过提高MLF操作频率来加大对LPR报价的指导，也通过加大MLF操作规模投放中长期流动性来引导资金成本下行，最终引导LPR下行以实现降低实际融资成本的目的。

4、落实定向降准支持中小银行

本次对仅在省级行政区域内经营的城市商业银行定向下调存款准备金率0.5个百分点释放约400亿元资金是9月宣布降准后的最后一轮政策落地。近期银行同业存单利率快速上行至5月份中小银行信用风险事件前后的水平，反映出银行负债端压力逐渐加大。本次定向降准有助于缓解中小银行的负债困境，另一方面也有利于促进服务基层的城市商业银行加大对小微、民营企业的支持力度。

5、债市策略

在MLF意外降息后央行再次新作MLF，在经济金融数据双弱格局和结构性通胀下，货币政策量价配合加大逆周期调节力度。年内经济走弱和政策定力大致保持均势，基本面超预期的可能性不高，“资产荒”的大逻辑依旧没有改变，债市收益率顶部基本明晰，当前配置面临的调整风险也已降低，建议投资者择机入场配置。