政金债或纳入同业监管 期债大幅上涨

8月以来，受美国贸易保护主义措施及对中国加税预期等影响，市场避险情绪升温，加上经济金融数据不及预期，10年期国债收益率下探至3%。近日市场传闻部分城商行同业资产和负债规模将受限，政金债也将被纳入同业监管，国债和政金债走势出现分化，国债收益率继续下行，带动国债期货价格大幅上涨。展望后市，在经济增速放缓和降低实体经济融资利率的背景下，国债收益率仍有下行空间。

8月美国Markit制造业PMI初值降至49.9%，自2009年9月以来首次跌至临界点下方，显示美国制造业承压，8月欧元区和日本制造业PMI小幅回升，不过仍处于临界点以下。近期贸易摩擦有所升级，仍存在长期性和不确定性，将持续对经济增长和资本市场形成影响，预计全球制造业PMI大概率继续维持低位，经济增速将继续放缓。

国务院办公厅印发《关于加快发展流通促进商业消费的意见》，提出20条稳定消费预期、提振消费信心的政策措施。最新公布的规模以上工业企业利润同比由降转升，8月六大发电集团日均耗煤量同比增速较上月下降幅度有所收窄，预计工业生产或有所恢复。不过，8月30大中城市商品房日均成交面积为45.76万平方米，较去年同期下滑8.36%，最近四周的100大中城市成交土地溢价率也持续回落，在房地产不再作为短期刺激经济的手段、房企融资收紧和各地限购继续出台的背景下，房地产投资回落压力较大，经济仍面临较大的下行压力。

7月PPI自2016年8月以来首次陷入通缩，石油、煤炭、化工等行业降幅扩大。在今年下半年大宗商品价格不大幅上涨甚至下跌的情况下，预计PPI负向幅度还将扩大。8月猪肉价格涨幅明显，显著高于去年同期，蔬菜和蛋类价格涨幅低于去年同期，整体带动农产品价格指数环比回升。随着PPI进入通缩，CPI中非食品价格面临走低，使得尽管出现新一轮的猪肉价格上涨周期，但是发生通胀的可能性较小，对货币政策产生的影响有限。

图为1年期LPR及MLF走势（单位：%）

央行为深化利率市场化改革，提高利率传导效率，推动降低实体经济融资成本，决定改革完善贷款市场报价利率（LPR）形成机制。新版1年期LPR为4.25%，5年期以上LPR为4.85%，分别较此前小幅下调6BP和5BP，符合市场预期，但与2018年以来10年期国债收益率下行88BP和AAA企业债收益率下行191BP相比，幅度较为有限，与国务院提出的实际利率水平明显下降也存在一定的距离。假设银行加点幅度保持不变的情况下，LPR的下调主要取决于央行是否下调公开市场操作利率，预计MLF工具利率下调概率加大，且美联储降息及全球货币政策转向宽松也为国内降低政策工具利率和降准提供了相应的环境，重点关注9月中旬央行MLF的续作情况及美联储利率决议。

供给上，8月净融资额创近一年以来的新高，利率债融资继续保持高位，信用债融资不断恢复。考虑到地方债发行将在三季度结束，往年9月之后债券净融资额也将有所回落，债券供给不会对债市构成压力。央行也将继续实施好稳健的货币政策，保持流动性合理充裕。

总体上，当前全球经济增速持续放缓，经贸磋商仍存在长期性和不确定性，将持续对经济增长和资本市场形成影响；国务院出台20条措施激发国内消费潜力，工业企业利润好于预期，不过房地产销售增速和土地溢价率继续回落，投资回落压力较大，PPI已经陷入通缩，CPI或逐步回落，国内经济仍面临较大的下行压力；国务院常务会议指出要促进实际利率水平明显下降，MLF工具利率下调预期增强，且美联储降息及全球货币政策转向宽松也为国内降低政策工具利率和降准提供了相应的环境；政金债被纳入同业监管也增加了国债和地方债的投资性价比，预计国债收益率仍有下行空间，10年期国债收益率可看至前期低点2.7%附近，操作上，建议国债期货继续持有或逢低做多为主。

（作者单位：申银万国期货）

注：本文有删节