债市覃谈:转债投资观点 从转债性价比寻找择券方向

成交量下降，走势强于正股。转债市场上周成交额284.66亿元。指数方面，上周转债指数下跌0.42%，沪深300下跌2.19%。平价降，债底升。上周，存量转债平价下降，加权平均转股价值下降2.06元至87.86元，加权平均转股溢价率上升2.70%至27.40%。转债的债底上升0.40元至92.34元，加权平均纯债溢价率下降0.94个百分点至17.10%。

转债发行进度：上周共有28家公司发布可转债及可交债方案最新进度情况，其中5家公司发布可转债董事会预案，17家公司可转债方案获股东大会通过，3家公司可转债方案获发审委通过，3家公司可转债方案获证监会核准。

正文

1． 转债投资观点：从转债性价比寻找择券方向

市场整体波动仍在不断加剧，目前来看，缺乏系统性的大机会，更多的是个券的脉冲行情。对于调整的触发因素，我们认为主要有三点：1）市场在经过一季度的快速上涨后获利盘较多，本身有比较强的调整需求，而当前来看调整时间并不长；2）货币政策分歧较大，叠加基本面尚未看到明显的企稳迹象；3）外部环境的不确定性加大，市场风险偏好降低。市场趋势的反转需要看到边际的显著变化，可以是已有的市场预期转变，也可以是新的预期形成。因此，当前场外资金更多持观望态度，耐心等待市场新的变化。

从今年以来的行情走势来看，有一个显著特征：那就是行情变化的速度非常快。无论是上涨还是下跌，市场的趋势形成几乎都是在短短几天之内完成。回头来看，我们大致可以把行情走势划分成五段。

第一阶段：年初——3月7日，上涨行情持续了2个多月，但真正的趋势形成要从年后的2月11日算起。市场对货币政策宽松预期渐起，成交量逐步放大，但到3月7日的阶段性高点只花费了19个交易日。

第二阶段：3月8日——3月28日，快速上涨过后的盘整。这个阶段市场仍有分歧，部分投资者认为只是一次时间比较长的春季躁动，没有看到基本面的触底回升。

第三阶段：3月29日——4月8日，突破前高，牛市一致预期逐渐形成，同时市场开始预期基本面的共振，而这个阶段仅仅耗费了6个交易日。

第四阶段：4月9日——4月19日，突破前高后的再次盘整，激进派看好盘整后的再次进攻，保守派等待一次像样回调后的入场。

第五阶段：4月22日——至今，快速回调，最快速的杀跌从4月22日至5月9日。调整源于市场对于货币政策宽松与否的分歧以及贸易战的反复迅速降低市场风险偏好。这个阶段市场调整幅度较大，且行情转变较快，从高点下来仅用了17个交易日，其中快速下跌段仅有8个交易日。

市场较为极端的演绎过程使得市场预期不断转变，投资者心态也出现了巨大波动，市场持续性较差。

由于市场行情的快速变化，转债投资者开始收缩战线，将仓位集中到基本面较为优秀的标的中来。因此当前市场环境中，转债投资出现了两个较为尴尬的场景。

1）景气度向上的行业或业绩较为突出的标的转债绝对价格都不低。对于这类标的而言，在市场环境不好时更受资金青睐，尽管基本面较为健康，正股仍有继续上涨的动力，但转债价格多处在高位，主要投资逻辑来源于对正股的看法。如安井、绝味、宁行、佳都等。

2）优质新券上市很快就没有了买点。市场对于优质新券的关注度较高，往往在上市初期有很强的配置需求。因此如果错过上市初期的买点，很可能就很难再等到合适的布局时点，如参林转债。另一方面，部分新券由于上市时平价较高导致转债绝对价格处于高位，投资性价比有所降低，如一心转债。

不过，随着转债价格的回落，转债的投资性价比逐渐增强。虽然转债投资的驱动因素主要为正股的走势，但对于绝对价格不高、转股溢价率合理的转债而言，可以做到进可攻、退可守，具备震荡市场中的波段β机会。

后续择券思路上，我们更加强调转债投资的性价比。我们对于市场短期行情的判断依然是震荡筑底，因此防守和进攻同样重要，多寻找攻守兼备的品种。在各类转债相关指标的筛选上，我们认为可以有一定的侧重，在基本面没有特别大瑕疵的前提下，绝对价格（债性） 转股溢价率（股性） 到期收益率、纯债溢价率（债性） 转债余额 评级。具体择券标准方面，重点选择绝对价格105元以下，转股溢价率20%以内的细分领域龙头券，对于个别基本面较为优秀的标的，可以将绝对价格放宽至110元，转股溢价率放宽至30%。当前推荐标的包括：招路转债、吉视转债、中来转债、敖东转债、核能转债、中天转债、艾华转债、中宠转债、无锡转债、苏银转债、现代转债、千禾转债等。

2． 行情回顾：成交量下降，走势强于正股

正股市场：震荡行情。上周，上证综指下跌1.94%，收于2882.30点。创业板指下跌3.59%，收于1478.75点。

分行业来看，行业板块涨跌不一。其中食品饮料、农林牧渔和有色金属涨幅最大，分别为2.18%、0.41%和0.30%；电子、非银行金融和传媒跌幅最大，分别为-4.91%、-4.41%、-4.33%。

转债市场：成交量下降，走势强于正股。转债市场上周成交额284.66亿元。指数方面，上周转债指数下跌0.42%，沪深300下跌2.19%。

上周有4只新券上市。上周换手率有所下降，其中换手率较高的券为广电转债、特发转债、常熟转债，换手率分别为906%、656%、567%。

上周共有142只转债强于正股：其中转债涨的同时正股下跌的有光电转债、伊力转债、骆驼转债、长青转2、特一转债、现代转债、张行转债、寒锐转债、15国盛EB、大丰转债、机电转债、格力转债、洪涛转债、生益转债、17中油EB、贵广转债、新泉转债、崇达转债、海印转债、横河转债、博世转债、新凤转债、众信转债、中鼎转2、光大转债、杭电转债、太阳转债、永鼎转债、拓邦转债、圆通转债、久其转债、高能转债；转债与正股同时上涨的有三力转债、通威转债、天马转债、特发转债、隆基转债、广电转债、视源转债、中宠转债、金禾转债、海澜转债、玲珑转债、明泰转债；其余个券正股与转债同时下跌。上周博世转债抗跌性最强，正股下跌6.16%，而转债上涨0.52%。

分析指标：平价降，债底升。上周，存量转债平价下降，加权平均转股价值下降2.06元至87.86元，加权平均转股溢价率上升2.70%至27.40%。转债的债底上升0.40元至92.34元，加权平均纯债溢价率下降0.94个百分点至17.10%。

3．可转债及可交债上市发行进度

上周共有28家公司发布可转债及可交债方案最新进度情况，其中5家公司发布可转债董事会预案，17家公司可转债方案获股东大会通过，3家公司可转债方案获发审委通过，3家公司可转债方案获证监会核准。

我们的心愿是…消灭贫困，世界和平…

GUOTAI JUNAN Securities FICC Research