股债两头“牛”终将一决高下

两头“牛”终将一决高下

虽然“股债跷跷板”更为人熟知，但股债双牛在历史上也并不少见。

国泰君安证券最近一份研报指出，以上证综指和10年期国债收益率为尺度，我国历史上共发生过14次可观测的股债双牛行情，大致可以分为三种类型：一是共振型，股、债均处于震荡市，因某些原因发生共振；二是拐点型，债券处于或接近牛市尾声，而股票处于熊市反弹或牛市初期；三是超跌反弹型，股票处于牛市，债券超跌反弹，或债券处于牛市，股票超跌反弹。

历史上的股债双牛大多不会持续太久。国泰君安研究团队认为，2019年以来的股债双牛，更接近历史上第二种或第三种类型；从过去股债双牛的后续进展来看，结合2019年以来的阶段性特征来看，股债双牛后续大概率会演化为两种情形：一是债牛进入尾声而股市进入牛市；二是债牛继续，股市在超跌反弹后重回下跌通道。言下之意，这两头“牛”终究要一决高下。

一段时间以来，股债相比性价比已发生变化。当前10年期国债收益率处于两年多来的低位，较历史均值低出约50基点。沪深300指数市盈率（TTM）为11.2，处于历史33%分位数水平，低于13.74的历史均值。经过过去一年的涨跌，债券继续上涨的空间开始受限，A股投资价值则逐渐显现。

股息率与债券收益率通常用来比较股债性价比。中金公司研报指出，从历史上看，当股息率与债券收益率之差高度压缩时，意味着股票性价比上升、债券性价比下降，股票市场可能将迎来一轮较大的行情机会，典型的如2005年、2008年、2013年、2014年及2016年。据Wind数据测算，最近12个月沪深300股票平均股息率为2.25%，只比1年期国债到期收益率低出6个基点，两者利差明显收窄。

股债间相对性价比的变化，意味着债券、股票强弱切换的内在动力在逐渐积累，资金再配置效应不断酝酿。

长江证券年初发布的一份研报指出，当前股票风险溢价接近历史高位，从资产配置角度看，权益类优势强于固收类；而经验显示，股票风险溢价显著抬升的年份，第二年股票收益大概率跑赢债券。

然而，市场情绪和预期的转变需要时间和契机。从时间上看，历史上债市熊长牛短，这一轮牛市已持续一年多，时间已经不短；本轮A股调整也已较为充分，估值降至历史低位，为未来反弹修复预留较充足空间。契机成为关键。