美联储货币政策何以按兵不动

5月初，美联储将每月缩减资产负债表的规模从此前的300亿美元下调到150亿美元，维持联邦基金利率不变，并在技术上做了调整，将其向银行支付的超额存款准备金利率（IOER）从2.4%调整到2.35%。尽管会后声明中关于通胀的解释驱散了部分弥漫市场的降息预期，但仍令市场略感失望。笔者以为，正常情况下，美联储年内货币政策将以观望为主，降息概率不大，而加息则面临一定障碍。

近来，美国经济总体表现仍属稳健。4月非农数据大超预期，失业率跌至3.6%，创1969年以来最低水平。同时，经济维持增长势头，第一季度经济增长率好于预期，达到3.2%。这一足以让美国政府感到“骄傲”的经济答卷给美联储不降息提供了依据。

从通胀数据看，美国商务部发布的最新通胀指标显示，2月和3月的美国个人消费支出物价指数同比增幅为1.7%和1.6%，均未达到央行2%的通胀目标，但偏离程度并不十分严重，尚未构成利率下调的有力证据。通胀上行压力不大，可能更多地成为今年美联储对加息保持观望的理由，而并非降息的充足条件。

目前，美国的货币政策和财政政策并非双紧缩组合。去年美联储连续加息四次，货币政策逐步收紧，但也只是货币政策正常化的一部分。目前的利率水平与金融危机前难以比较，仅为当时一半。而尽管财政政策影响有所减退，但财政政策刺激经济的总体基调未变。

从股票市场看，美国股市仍处于高位。近日股市出现调整，直接的导火索是贸易摩擦前景不明，很难再将市场调整归因于美联储货币政策的收紧。这也给美联储提供了一定的空间和时间，可以对经济数据表现和海外环境进行进一步观察，以选择下一步的出击方向。

此外，在近10年的超低利率环境下，美国企业债的质量并不理想。据统计，目前上市非金融企业的债务与资产比接近20年来最高水平，负债最重的企业的新增贷款在总债务中的占比接近2007年金融危机前达到的峰值水平。偏低的利率水平让美国经济走回复苏，但也埋下了潜在的风险种子。在暂停加息不到半年的情况下，美联储轻易也难操刀降息。

从控制金融风险方面来看，到2020年，美国将有超过1.3万亿美元非金融企业债务到期，2023年到期的债务是3万亿美元。若美联储上调利率，可能会触发部分债务出现违约。值得注意的是，全球贸易摩擦不确定性没有消散，经济复苏外部环境尚未稳固。美联储不降息之时，也难觅加息之良机。目前的数据对美联储而言构成一定考验，无论是加息还是降息都没有充足理由，因此，对货币政策调整采取更耐心的观察，成为美联储目前的选项。（周武英）