彭博经济学家曲天石：香港联系汇率何以会一如既往坚实稳定

作者：曲天石

彭博经济学家曲天石撰文称，在彭博经济研究看来，港元与美元的联系汇率一如既往坚实稳定。中美紧张关系的日益加剧——近期主要是上周生效的港区国安法使然——引人猜测，香港的联系汇率制度距离寿终正寝恐怕已经指日可待了。对此彭博经济研究持有疑意。原因很简单：香港看上去既有维护联系汇率的意愿，当然也有维护联系汇率的手段。鉴于可能付出的高昂代价，美国任何强迫脱钩的举动在彭博经济研究看来都可能性极小。

香港金管局握有大约两倍于以7.8港元兑1美元的中间汇率买下所有已发行港元所需的外汇储备，在受到投机攻击时用以捍卫汇率绰绰有余。

《美国-香港政策法》规定，美国“应当持续允许美元与港元间的自由兑换。”有人担心一旦美国更改该法案条款，联系汇率就会消亡。

然而香港的联系汇率制度并不需要得到美国的批准，只要能够相互自由兑换，它便能够发挥作用，而且香港金管局还可以扮演一个后盾的角色。

不过虽然如此，在极端情境下美国还是可以对香港银行购买美元的能力加以限制。其中一种手段是通过修订《美国-香港政策法》禁止美国银行用美元兑换港元。另外一种更极端的情形是香港银行无法继续使用SWIFT。

在彭博经济研究看来，这两种极端情境出现的几率都非常小，其对美元这种可自由兑换储备货币的市场信心所产生的打击会因此而达到难以接受的程度。

外汇储备为联系汇率提供保障

始于1983年的香港联系汇率制度是一种货币发行局制度，一直是保持香港货币和金融稳定的基石，这已经成了一种普遍共识。这一制度下，港元兑美元汇率一直维持在7.75-7.85港元兑换1美元的区间，香港金管局承诺在汇率达到强方兑换保证水平（7.75）时卖出港元，达到弱方兑换保证水平（7.85）时买入港元。

换言之，香港经管局是在以牺牲自身的货币政策自主权为代价来维持汇率的稳定，也就是说香港经管局不能在没有外汇流入香港的情况下主动扩大货币基础，反之亦然。但是它也带来了一种根本利益，那就是每一港元背后都有相应数额的美元为其提供支撑。

用经济术语来讲，香港维持联系汇率的能力归根结底取决于它的外汇储备充裕度，而外汇储备充裕度的衡量指标就是外汇储备与货币基础的比率。

截至5月底，香港的外汇储备官方数据是4，420亿美元，货币基础是1.71万亿港元

也就是说外汇储备大约相当于是货币基础的两倍

香港外汇储备与货币基础

如何捍卫港元

对港元受到投机性攻击时香港金管局如何通过卖出美元来捍卫本币作一番情境设想不无裨益：

极端情境下，香港金管局可以抛售半数外汇储备将市场上的港元尽数收回

这种情况下，任何做空港元的投资者都将无法进行空头平仓，除了违约别无他法

与此同时，金管局手中却仍有大约2，200亿美元的外汇储备

比如当金管局卖出美元买入港元时，港元资金池将会快速萎缩，从而导致当地货币市场利率出现更快速度的飙升

这将大大推高港元空头的成本，到了一定时候就会促使空头解除头寸

港元贬值压力终而将因此得到缓解

1998年亚洲金融危机期间联系汇率面临投机攻击时这种市场机制就发挥了作用。香港金管局当年7-9月在港元面临最大贬值压力时仅动用81亿美元（总量的12.5%）的外汇储备便解决了问题

非经济因素不大可能导致联系汇率寿终正寝

当然，也不能完全排除非经济因素导致香港政府废除联系汇率制度的可能，只是那种情况非常难以想象。鉴于高昂的代价，彭博经济研究认为所有利益相关方会努力避免这种情况发生。

美国政府可以修订《美国-香港政策法》以阻止美资银行用美元兑换港元。考虑到美资银行是美元的主要供应方，这种情况将会极大削弱香港银行获得美元的能力

非美资银行仍可进行两种货币的兑换，但即便如此，这样的做法也会对可自由兑换性这种美元赖以成为储备货币的根基产生巨大的打击

将香港银行排除在SWIFT系统门外产生的影响会更大--香港以及与香港市场相关的所有金融交易将因此而陷入实际上的冻结状态，而国际清算银行2019年的一项调查结果显示，香港在全球外汇交易中的占比高达7.6%

如此极端情境下，放弃联系汇率制度的可能性不能完全排除。但是作为世界主要储备货币的美元的信誉可能因此而受到的打击，以及随之而来全球金融系统可能因此而遭受到的破坏，在彭博经济研究看来，或许会推迟这种极端情况的发生

全球外汇交易市场份额