英美资源巴西米纳斯里约铁矿项目百亿美元巨亏始末

近日英美资源公告宣布其位于巴西的Minas-Rio（米纳斯-里约）铁矿获得第三阶段运营许可，扫除了达产的一大障碍。Minas-Rio 铁矿是近十年来全球投资额最大矿业项目之一，国际矿业巨头英美资源累计投入150亿美元，前后造成竟达减值116亿美元。一失足造千古恨，覆水难收木成舟。Minas-Rio的失败投资成为了英美资源王朝覆灭的导火索，使这家百年老店跌出了世界矿业霸主的行列。

背景：雄心勃勃的海外发展计划

21世纪初的十年是铁矿石的黄金年代。随着中国钢铁产量的迅速攀升，对世界铁矿石的需求也像滚雪球般增加。澳洲铁矿石巨头与中日钢厂之间一年一度的铁矿石价格谈判，扰动着所有人的神经。而远在南非的世界第四大铁矿石巨头英美资源，看似置身事外，却也暗地赚得盆满钵满。

2006年底，当中国钢产量突破之时，英美资源也收获了一份靓丽的成绩单。全年息税折旧摊销前利润达到创纪录的122亿美元。

在靓丽的业绩背后，时任英美资源首席行政官Tony Trahar似乎看到一丝隐忧。

2016年11月，根据南非关于黑人经济改造的要求，英美资源将旗下库博（Kumba）铁矿石公司在南非约堡上市，引入了黑人持股（Black Economic Empowerment，BEE），英美资源持有库博的股份比例降低至64%。

库博铁矿石公司是英美资源的主要铁矿来源，2006年产铁矿超过3100万吨，70%出口销往海外，是全球最大的铁矿石出口商。库博的主力矿山Sishen铁矿原矿品位超过60%，年产能超过2900吨。库博持股比例的下降和在南非发展的受限，以及国际市场持续看涨的铁矿石需求，使得手握大量现金的英美资源决定继续向海外扩张其铁矿石版图。大西洋彼岸的巴西作为全球铁矿石主产地之一，进入了英美资源的视野。

巴西是世界主要的铁矿石生产国，探明储量290亿吨，占世界总储量的17%，居世界第二位。世界三大铁矿石生产商之一的淡水河谷的大本营就在巴西。巴西铁矿资源主要分布在米纳斯吉拉斯州（Minas Gerais），占据全国资源的70%。

作为国际矿业巨头，英美资源对巴西也并不陌生。事实上，英美资源在巴西有近40年的运营历史，拥有Boa Visa钽铌矿、CoPEbrás磷肥资产（巴西第二大磷肥生产商，年产磷肥110万吨）和Codemin镍矿等世界级的资产。在2006年12月，英美资源董事会刚刚批准了价值12亿美元的Barro Alto镍项目，这个项目后来于2011年3月投产，为世界前五大镍矿。

这次，英美资源在巴西看上的是同样位于Minas Gerais州的超大型铁矿——Minas-Rio铁矿。

行家出手：豪掷66亿美元的跨国并购

Minas-Rio铁矿为巴西亿万富豪巴蒂斯塔（Eike BatiSTa）旗下的MMX公司所有，包括Serrado Sapo、Itapanhoacanga和Serro三处矿山，2007年时已探获的资源量为12亿吨，但勘探程度尚属初期，是一处尚未得到开发的绿地资产。

Minas-Rio矿石类别主要为铁英岩，含有部分赤铁矿。

铁英岩是巴西重要的一种铁矿石类别。铁英岩是由石英、赤铁矿、假象赤铁矿和磁铁矿组成的区域变质岩石，经地表风化作用可以形成63%~66%富铁矿矿石，例如巴西最大铁矿之一的卡拉加斯矿是世界级的超大型富铁矿床；未经风化的铁英岩，有经济价值的品位约为30%-45%，例如巴西另一个世界级的超大型铁矿床铁四角，虽然铁矿资源量巨大，但铁含量仅为35%。

Minas-Rio的铁矿石品位恰为35%，属于贫矿，意味着后期要经过选矿处理才能获得符合市场要求的矿产品。

对于英美资源这样的行家里手来说，Minas-Rio的低品位矿石的处理似乎不在话下，而资源量在未来还拥有巨大的提升空间。2007年4月，英美资源出资11.5亿美元收购MMX Minas-Rio铁矿项目49%股权；2008年，英美资源再次出资55亿美元，收购该项目剩余51%股权，全资拥有了该项目。

美好理想：宏大迷人的开发方案

英美资源在完成对Minas-Rio铁矿的收购后，主要着手三件事，一是进行补充勘探，提升资源量和资源级别；二是与政府及各相关方签署项目建设的关键协议，前后共有约30项；三是进行开展建设方案设计，并于2009年公布了建设方案。

英美资源对Minas-Rio的开发方案可谓大胆而迷人，拥有全球最大的中低品位铁矿之一，全球最长的精矿运输管道，全球品质最高的铁精矿产品等众多标签。

矿山

项目将采用露天开采，首采区为Serra do Sapo矿体。项目将在现场建设一座大型选矿厂，可以直接生产高品质的67.5%球团精粉。一期产能2400-2650万吨，二期扩产后产能将达到8000万吨。

港口

项目产品计划在Rio de Janeiro（里约热内卢）州的Açu港口装船出海。

Açu港口原属于同一卖方，早就作为Minas-Rio铁矿的目标港口。这也是Minas-Rio（两个州名称）的来由。2008年，英美资源在收购MMX剩余49%股权时，一并获得了卖方手中的巴西Amapá铁矿70%股权和LLX Minas-Rio 49%股权（Açu港口的平台公司）。2013年11月，英美资源将Amapá铁矿70%股权以1.34亿美元出售给Zamin Ferrous公司，只保留了Açu港口。2014年将Açu港口股权由49%提高到50%，并将其更名为Ferroport。

管道

精矿将采用管道输送方式从矿山运往港口，设计长度529km，是全球最长的精矿运输管道。

根据最初方案，项目第一期将于2012年2季度建成投产，资本开支为23.5亿美元。

然而建设过程远没有想象中顺利。矿区、管道和港口建设都涉及到大量土地，英美资源在购买建设用地或落实土地进入权谈判就遇到了诸多阻碍。例如购买延绵310英里长的精矿运输管道用地，需要与多达1500名土地所有者谈判，难度可想而知。此外还涉及到文物保护等问题影响。

在首次公布建设方案后不到一年，2010年2月，英美资源宣布受汇率变动、范围变更、时间延迟以及35%预备费增加影响，项目资本开支变更至38亿美元，较原方案较增加了35%。

2010年7月，英美资源再次公告，因购买精矿运输管道用地延迟，项目资本开支进一步增加7.5亿美元至45亿美元。此时项目尚未动工，考虑项目建设需要27-30个月，建成时间至少推迟至2013年。

2012年年中，项目因文物考古、许可和一处输电线路建设等三起诉讼事项，建成时间再度推迟至2013年下半年。

屋漏偏逢连夜雨。这边的诉讼还未解决，那边受环保等因素影响，矿区和管道的土地准入又出了问题，建设方案也不断变更。此时项目已经铺开建设，任何延期都意味着大量的额外成本投入。与此同时，受金融危机后全球经济刺激政策影响，巴西建筑市场价格暴涨，货币汇率也经历了大幅变动，项目面临的不确定性陡然增加。

2012年12月，饱受项目困扰的英美资源横下心对项目进度与成本进行了全面审查。2013年1月，英美资源宣布，Minas-Rio项目资本开支预计将达到88亿美元，较最初计划投资翻了将近四倍！

此后，又经历了22个月的建设，2014年10月，英美资源宣布，Minas-Rio终于建成并生产出首批铁精矿产品。

勘探斩获：聊以慰藉的唯一亮点

Minas-Rio的补充勘探可能是项目目前为止聊以慰藉的唯一亮点。

经过大量勘探工作，2014年末，英美资源将Minas-Rio的储量提升至28亿吨，平均品位Fe 34.4%；资源量另计约26亿吨，平均品位Fe 32.4%（截止品位为25%）。照此推断，矿山服务年限超过35年。

根据英美资源公告，项目最终实际投资为84亿美元，虽然比此前公布的预算节约了4亿美元，但加上前期收购耗费的66.5亿美元，英美资源前后竟投入了150亿美元！这也使Minas-Rio成为了金属矿业历史上投资最高的项目之一。虽然期间通过出售资产回收了1.34亿美元，但与巨额投资相比简直是杯水车薪。

Minas-Rio的投产比最初计划晚了2年多，已经彻底错过了国际铁矿石的黄金时期。期间，受项目建设开支超支和铁矿石价格下跌影响，项目于2012、2014和2015年上半年分三次计提税前减值116.6亿美元（其中2012年49.6亿美元，2014年减记38亿美元，2015上半年29亿美元）。

Minas-Rio铁矿虽已建成，但达产仍需时日。按照计划，Minas-Rio 可于2015年实现50%产能，2016年底达到设计的2650万吨产能。但实际上，2015年产量只有920万吨，2016年和2017年也仅分别达到1610万吨和1680万吨。

根据英美资源2015年的估计，Minas-Rio铁矿在达产后的现金成本为33-35美元/吨，在当前的铁矿石价格下，项目能保持一定的正现金流，但从投资的角度，项目无疑是大亏特亏了。

在英美资源收购Minas-Rio后，世界金属市场冲高回落，进入持续探底周期，而Minas-Rio就像一根愈拉愈紧的枷锁，将英美资源牢牢困在了耻辱柱上；亦或如一个无底洞，将曾经的矿业霸主一步步拉到近乎破产的边缘。受到Minas-Rio巨额开支影响，英美资源进入了卖卖卖的模式，2007年后的十年间，英美资源累计对外出售资产金额超过160亿美元。

Minas-Rio似乎使英美资源对巴西伤透了心。2016年4月28日，英美资源将旗下巴西钽铌和磷肥资产以15亿美元打包出售给了来自中国的洛钼集团。

隐忧犹存：生产许可悬而未决

根据计划，为了扩产和尾矿库扩容，Minas-Rio需要从巴西政府申请第三阶段的生产许可，包括尾矿库扩容至3.7亿立方。巨额的减值以及并不具绝对竞争力的生产成本，加之低迷的铁矿石价格，使得人们对Minas-Rio能否生存下去充满怀疑，进而影响到了政府生产许可的审批。

发生在2015年底巴西Samarco铁矿尾矿坝溃坝事件，也使世人对大型低品位铁矿充满了戒备。

Samarco是淡水河谷和必和必拓的合资公司。2015年11月5号，Samarco的两座尾矿库因暴雨溃坝，泥石流沿着Doce河谷呼啸而下，造成上百公里的破坏和污染，所经村庄夷为废墟，19人因此丧生。

两大巨头加持的Sarmaco尚且有如此风险，何况一个风雨飘摇中的英美资源，更不用提，Minas-Rio的尾矿库容量是Samarco的七倍！

转机：百年矿业老店的涅槃重生

矿业的回暖给英美资源喘息的机会，也为Minas-Rio项目带来了转机。

2018年1月25日，英美资源公布了2017年四季度报告。几大核心产品钻石、铜、铁矿石、煤炭和镍产量同比都有不同程度的增长，公司现金流情况也将明显改善。

次日（1月26日），经过漫长的等待，英美资源终于获得了Minas-Rio第三阶段运营许可，向着额定产能的目标又迈进了一步。

双喜临门，刚刚走过百周年历程的英美资源，似乎经历了一场涅槃重生。