国债作为保证金业务简析

2019年1月11日，根据中金所公布的通知，为进一步降低市场成本，发挥国债作为保证金业务的市场功能，自2019年1月21日起结算会员提交的国债可作为全部金融期货品种的保证金，请各会员单位加强自身的风险管理和对客户的风险提示，保障业务有序开展。2014年12月26日发布的《关于开展国债作为国债期货保证金业务试点的通知》同时废止。

一、期货市场最基础的保证金制度

保证金制度是期货市场最基本的特征之一，期货保证金作为履约保证金，代表着投资者对于交易期货的一种承诺，是期货的抵押品。由于期货保证金制度的杠杆效应，交易者能以较少的资金进行较大标的合约的交易，从而极大地提高了期货市场的运作效率，对于套期保值者来说，能充分利用保证金制度即以较小的资金来规避较大的现货市场的风险。

但同时，保证金制度也是一把双刃剑，提高期货市场的运作效率时也会放大市场风险，如当价格朝着不利于投资者的方向大幅波动时，投资者的亏损也将成倍放大。由于期货保证金制度的这些特点，对于交易所和期货公司而言，如何权衡在防范风险的同时最大程度提高市场参与者的资金使用效率，是市场面临的共同话题。

目前期货市场的保证金制度分为两个层次，第一层是会员经纪商向结算中心缴纳的结算保证金；第二层次是客户向期货经纪公司缴纳的客户保证金。这样期货结算中心承担与控制期货结算公司的风险，而作为期货结算会员的期货经纪公司则必须承担与控制其客户的违约风险。国内期货公司一般在交易所收取保证金的基础上再上浮一定的比例作为收取投资者保证金的标准，并在此基础上根据持仓量的大小、交易目的、到期时间长短、节假日因素等不同情况调整保证金水平。

二、国内商品期货的保证金情况

目前，我国期货市场投资者需缴纳的保证金大多为货币资金，但是为了提高期货市场运行效率，《上海期货交易所结算细则》《大连商品交易所结算细则》《郑州商品交易所结算细则》以及《中国金融期货交易所结算细则》均规定了有价证券充抵保证金的种类以及办理程序。

以上期所的保证金制度为例：上期所于2016年4月发布了修订后的《上海期货交易所结算细则》《上海期货交易所交割细则》等九个实施细则，引入标准仓单作为保证金即时入场，优化交割货款付款方式，取消标准仓单作为保证金的最长有效期限制，取消纸质仓单等。用标准仓单作为保证金的一种类别能有效提高市场资金使用效率，降低市场运行成本。具体到结算操作层面，上期所公布的结算细则修订明确了会员在当日收市前办妥标准仓单交存手续后，该笔实际可用金额在盘中可即时划入会员结算准备金中。充抵当日采用两次核算法，即收市前，标准仓单的市值先按充抵日前一交易日该品种最近交割月份期货合约的结算价核算；结算时，再按照基准价重新核定市值。此外，取消有价证券每次作为保证金使用最长期限（6个月）的限制，使用的期限不超过交易所规定的该有价证券的有效期即可。

三、国外市场的保证金情况

从美国期货市场的情况来看，期货结算机构收取的期货交易保证金中，现金只占很小的比重，如CEM集团可充抵保证金的抵押物种类较多，包括选定的外国货币、符合资格的外国政府借款、美国国库券或政府票据、符合资格的美国政府代理证券、符合资格的以房地产抵押做担保的证券、指定银行发行的信用证、标准普尔500指数成分股、CME推出的孳息产品等。

四、国债作为保证金业务的好处及意义

此次中金所在国债期货试点项目的基础上，将债券抵押品的适用范围扩大到所有金融期货，并于2019年1月21日起正式实施。据中金所相关人士称，将国债抵押品的范围扩大到所有金融期货产品，将提高市场效率，降低机构投资者持有头寸的成本，并提高金融期货市场的服务水平。

从公布的业务指南来看，分为会员和客户两块业务准备指南。我们以会员业务准备为例（客户业务准备类似），第一，会员开展国债作为期货保证金业务的，应在中央国债登记结算有限责任公司（以下简称中央结算公司）开立债券作为期货保证金业务专用账户，专用账户的开立按照中央结算公司《债券作为期货保证金业务操作指引》的有关规定办理。第二，会员开展国债作为期货保证金业务的，需事先与中央结算公司沟通，申请开通业务资格。会员申请开通相关业务资格按照中央结算公司《债券作为期货保证金业务操作指引》的有关规定办理。第三，会员开展国债作为期货保证金业务的，需向中金所申报债券作为期货保证金业务专用账户信息，会员应当向交易所提供下列材料：（1）《中国金融期货交易所会员有价证券作为保证金业务申请表》；（2）加盖公章的中央结算公司开具的开户通知书复印件或其他相关证明材料；（3）加盖公章的开户证件复印件。

此外，关于国债交存和提取方面的规定：客户交存和提取国债的，须通过会员向交易所提交《中国金融期货交易所有价证券交存和提取申请表》。国债交存和提取的质押和解押操作按照中央结算公司《债券作为期货保证金业务操作指引》的有关规定办理。

总的来看，有价证券充抵保证金制度作为一项特殊的担保制度，其目的也是为了提高资本的流动性和使用效率，而且持有有价证券的投资者大多是机构投资者，特别是像标准仓单或者国债的持有者大多是现货市场的参与者，因而有价证券充抵期货保证金业务的设立非常符合改善期货市场投资者结构、期货市场为实体经济服务的监管思想。（作者单位：中大期货）