纸浆维持谨慎偏空思路

内外现货疲弱

近期纸浆期货的连续下跌已经使主力合约价格接近前低。通过对两次低位的比较，我们发现纸浆的基本面已经有了明显的改善：高企的库存缓慢下降，下游纸厂利润得到改善。但是国内外纸浆现货价格出现进一步的下跌，带动期货盘面不断下探。

纸浆期货价格两次回落基本面比较

纸浆期货上市时间尚短，上市初期便经历了断崖式下跌，在2018年12月末走出第一个低点。目前主力合约价格再一次接近前低，但是纸浆基本面情况已经出现了明显改善。

1．库存缓慢下降

一直以来，压制纸浆价格走势的核心因素就是高企的库存水平。自去年11月末纸浆期货上市以来，国内青岛、常熟、保定等港口及地区纸浆库存持续累积，直至2019年2月末达到峰值后转头向下。

纸浆期货价格在去年12月末的第一个低点，正值国内库存持续累库的阶段，而目前纸浆主力合约价格虽已接近前低，但处于库存缓慢下降阶段。但是应该注意到，从绝对值来看近期纸浆库存依然偏高。

全球木浆港口库存继续攀升。2019年3月全球木浆港口库存继续累积，增加4.9万吨，至200.97万吨，环比上涨2.5%，同比大幅飙升96.77%。今年3月以来，国内外木浆现货价差倒挂，贸易商进口积极性受影响，国内木浆库存缓慢下降。不过，近期价差有缩窄迹象，需谨防进口窗口重新打开后，国内库存再次累积的风险。

2．下游纸厂利润改善

自今年年初以来，我国各大纸厂连续发布多轮涨价函，目前基本落地。纸厂的加工利润也从年初的低点明显回升，其中文化用纸的利润修复最为明显。截至4月末，双胶纸加工利润率由22%回升至36%左右，双铜纸加工利润率由25%回升至35%左右。近期，虽然生活用纸价格随原料价格下跌而走弱，但加工利润也得到有效修复。包装用纸表现最弱，受国际局势影响，箱板纸、瓦楞纸需求持续平淡，各大纸厂纷纷下调价格50—200元/吨。

虽然纸厂利润得到改善，但是5月份是纸浆需求的相对淡季，叠加国际局势带来的市场悲观情绪，下游纸厂并未因此提高开工率或增加原料储备。因此，目前来看纸厂加工利润的修复对纸浆价格的提振作用尚未显现。

国内外纸浆现货价格进一步下跌

2018年12月末，国际市场浆价远高于目前水平：加拿大凯利普、月亮中国主港进口价为810美元/吨，北木中国主港进口价为860美元/吨，俄罗斯乌针、布针中国主港进口价格为815美元/吨，智利银星中国主港进口价格为760美元/吨。而国内纸浆价格跟随国际浆价十分坚挺，加拿大月亮报价5750元/吨，北木报价5900元/吨，俄罗斯乌针、布针报价5500元/吨，智利银星报价为5500元/吨。

前期纸浆现货价格的坚挺在高库存和需求疲弱的持续施压下不复存在。

国际市场5月浆价下跌：加拿大凯利普中国主港进口价为700美元/吨，俄罗斯乌针、布针中国主港进口价格为725美元/吨，智利银星中国主港进口价格为650美元/吨。在国际浆价下调的带动下，国内纸浆现货价格也一路走弱，截至5月21日，加拿大凯利普销售价格区间为5100—5150元/吨，俄罗斯乌针、布针当日销售价格区间为5000—5050元/吨，智利银星当日销售价格区间为5000—5050元/吨。

国际6月浆价即将公布，如果国际浆价继续调低可能带动国内现货和期货价格进一步走弱，建议投资者密切关注。

目前，期货盘面已经连续出现底背离形态，但是现货价格对期货盘面的指引何时停止尚不确定。短期来看，我们仍持谨慎偏空思路，但是提醒投资者注意追空风险，纸浆期货盘面止跌筑底后，有多单参与机会。 （作者单位：中投天琪期货） 注：本文有修改