中信期货：宏观疲弱避险积聚 沪金或将开启涨势

报告摘要

策略建议：多黄金

策略分析：

目前抑制市场增长风险扩大避险情绪上扬。全球需求放缓、财政刺激消退，以及加息对经济的滞后影响令美国经济增速回落概率加大，中性利率预期下滑，利好黄金短期金价回调买入正当时。

1、风险偏好下滑避险情绪提升

美国经济或将陷入衰退。就业形势好坏往往成为美国经济强弱的决定性因素，并且就业是美联储与特朗普都认可的施政方针。美联储早在三年之前就认为，美国劳动力市场已经处于充分就业状态。目前美国失业率降无可降，薪资处于相对高位，新增就业人数忽高忽低，表明劳动力市场张力下滑，美国经济或许已经见顶。

2、特朗普明确降息态度再次施压美联储

特朗普多次敦促美联储停止量化紧缩并降息。3月末，特朗普表示，正是去年美联储错误地提高利率，才导致美国经济目前的窘态，如果没有加息美国经济将会再创新高，全球金融市场也会更好。4月初，美国就业数据公布后，特朗普再次表示，如果美联储现在降息并结束紧缩政策，美国经济将再次腾飞，同时表示美联储应重启量化宽松措施。

3、脱欧或将完美收官

脱欧草案连续被英国下议院投票否决，英国下一步何去何从成为现阶段核心问题。目前来看继续延期脱欧的可能性较高。市场普遍预期欧盟很可能进一步让步，以促成软脱欧。只要避免无协议的硬脱欧，对于英国和欧盟都是利好。

4、央行开启购金周期推升实物需求

中国人民银行最新公布的数据显示，截至2019年3月末，中国官方的黄金储备6062万盎司，环比增加36万盎司。这是自2018年12月以来，央行连续4个月增加黄金储备。世界黄金协会数据显示，2018年全球央行增加了651.5吨的官方黄金储备，同比增长74%，是自1971年美元与黄金的固定兑换体系脱钩后，全球央行黄金净购买量最高的年度。

风险提示：1、美联储转向激进，2、无协议脱欧发生

一、风险偏好下滑 对冲避险意愿提升

美国经济或将陷入衰退。就业形势好坏往往成为美国经济强弱的决定性因素，并且就业是美联储与特朗普都认可的施政方针。美联储早在三年之前就认为，美国劳动力市场已经处于充分就业状态。目前美国失业率降无可降，薪资处于相对高位，新增就业人数忽高忽低，表明劳动力市场张力下滑，美国经济或许已经见顶。

在经济扩张周期中，岗位空缺增速供大于求，进而不得不提升工资成本，从而挤压企业利润。一般在经济扩张周期，特别是在劳动力市场饱和薪资增速上扬时期，都伴随着企业利润下滑，经济也将逐渐完成由经济扩张到经济萎缩的周期转换。

虽然三月非农就业大幅反弹，但薪资增速不及预期，表明企业由于自身利润下滑，或许将无法继续提供有竞争力的薪资保障，也意味着后期美国经济动力下滑，通胀重心回落。同时，美国经济的领先指标采购经理指数，无论是制造业还是服务业都从高位回落，预示着美国经济增速恐将继续回落。并且，美国金融市场在连续高位运行后，伴随着经济下滑，拐点或将于近期来临，导致以黄金为首的避险资产将再度获得投资者青睐。

二、特朗普持续施压美联储

美国总统特朗普多次敦促美联储停止量化紧缩并降息。3月末，特朗普在接受媒体采访时表示，正是去年美联储错误地提高利率，才导致美国经济目前的窘态，如果没有加息美国经济将会再创新高，全球金融市场也会更好。

4月初，美国就业数据公布后，特朗普再次表示，如果美联储现在降息并结束紧缩政策，美国经济将再次腾飞，并特别强调将会像“火箭”一样启动，同时表示美联储应重启量化宽松措施。

2019年过去的3个月中，3月和10年期美债收益率自2007年8月以来首次出现倒挂，表明市场对美国经济即将陷入衰退感到担忧。经济衰退的传导途径可归纳为，失业率下降，可雇佣资源减少，被迫提升薪资，挤压企业利润。要为美国经济保驾护航，美联储就不能继续按季度提升利率。货币政策趋紧虽然可以抑制通胀，但目前美国的通胀数据正处于掉头向下的拐点之中，也使得美联储货币趋于宽松的概率加大。

从美国的货币增速也可以发现，在经历了两年稳步缩表之后，美联储为了促进经济的增长，可能暂停收缩资产负债表。M2曲线已经出现了较为明显拐头上扬态势，并且M1的增速有触底反弹的态势，结合美联储高层一季度偏温和的表态，暗示美联储将暂停加息相当长的时间，或将直接导致美元冲高回落利好黄金。

三、英国脱欧或许将完美收官

脱欧草案连续被英国下议院投票否决，英国下一步何去何从成为现阶段核心问题，欧盟方面的表态也至关重要。目前欧盟成员国对英国脱欧日是否能被延后、以及能延后多久存在意见分歧，但是欧盟正在研究推迟英国脱欧日期的方案。

欧盟可能希望将英国脱欧日延期到2020年下半年，另一方面，英国也存再次公投的可能性。目前欧洲法院已经裁决，英国可以单边撤销象征脱离欧盟的法律条款《里斯本条约》第50条，这样等于取消脱欧计划。从法律层面已经打开，再次公投可能性。

目前来看继续延期脱欧的可能性较高。市场普遍预期欧盟很可能进一步让步，以促成软脱欧。只要避免无协议的硬脱欧，对于英国和欧盟都是利好。这也是支撑英镑在草案被否后，得以走强的重要因素，利好黄金。

四、中国央行开启购金周期

中国人民银行最新公布的数据显示，截至2019年3月末，中国官方的黄金储备6062万盎司，环比增加36万盎司。这是自2018年12月以来，央行连续4个月增加黄金储备。

世界黄金协会数据显示，2018年全球央行增加了651.5吨的官方黄金储备，同比增长74%，是自1971年美元与黄金的固定兑换体系脱钩后，全球央行黄金净购买量最高的年度。

预计人行将继续买入黄金，使其外汇储备多元化，为人民币增信。结合国内金融市场的投机性高、货币政策转向以及外部美元可能带来的冲击，央行购金周期可能将至少持续半年之久。

聚而总之，人民币不具备继续升值潜力，目前抑制市场增长风险扩大，金融条件收紧，避险情绪上扬。国内央行降准释放流动性助力经济增长，国外全球需求放缓、财政刺激消退，以及加息对经济的滞后影响令美国经济增速回落概率加大，中性利率预期下滑，利好黄金，短期金价回调买入正当时。