CEW 中国能源周：原油中枢下移 燃油借力新规

2019 原油中枢大概率下移：美国在短期内有较大供应增长潜力， 迫使减产联盟减产，而减产又只是供应能力转为储备或暂时停止， 那么短期内油价水平承压很难恢复高油价水平，尤其是下半年美国 运输瓶颈解决后。因此 2019 年整体油价水平和波动区间趋于下沉。

 原油轻质化对炼厂提出新挑战：当前对于炼油厂来说要面临一个全 新局面，之前处理原油中只有 7%是轻质油，但未来进入亚洲的新 增原油主要都是轻质油，炼油厂产能会产生错配，整体产能过剩下 重质油产能或向轻质油转换。

 燃料油受益于港口综合发展：中国是亚洲第二大保燃市场，但供油 量与第一大输油港新加坡相差悬殊，与保燃市场的发展不匹配。当 前保燃市场规模为 1075 万吨，预计未来规模在三千万吨以上。其 中两千万吨左右会在长三角（舟山、宁波、上海）

新规刺激燃油低硫化：受到 IMO 低硫新规综合影响，预计 2020 年 超低硫燃料油市场处于极度紧缺状态，价格或大幅提升。在全球炼 化产能扩张 柴汽比基本稳定的前提下，汽油供应的增长会超过全 球汽油需求的增长，汽油的价格趋于下降。配套低硫装置与船用柴 油也就获得发展机会。期货品种会逐步向低硫靠拢，设置高低硫升 贴水。

内容目录

1． 原油会场

1.1． 主题一：INE原油期货运行一周年及国际化进程解读

1.2． 主题二：2019全球原油贸易变化趋势：六大新兴主题

1.3． 主题三：NRA账户及原油期货的实操

1.4． 主题四：境内外原油期货套保 套利模式探讨

1.5． 主题五：全球石油市场展望——应对结构性变化

1.6． 讨论环节

2． 燃料油会场

2.1． 主题一：舟山燃料油市场未来发展前景

2.2． 主题二：IMO 新规对中国燃料油市场影响

2.3． 主题三：中国船用燃料油低硫化进程

2.4． 主题四：燃料油期货发展历程与展望

2.5． 讨论环节

1． 原油会场

1.1． 主题一：INE 原油期货运行一周年及国际化进程解读 ——上海国际能源交易中心 陆丰

观点一：原油或化石能源未来的地位还会保持今日的高度。

有人认为能源革命已经开始了，新能源将会取代化石能源的地位。但是到去年为止中国 能源消费中化石能源还占主导地位，同时交通工具方面除了部分内燃汽车以外，很难被新能 源替代，而即使是内燃机车改用新能源，也受限于电池技术而进度迟缓，因此总体来看，化 石能源未来几十年的主导地位是不可动摇的。

观点二：原油期货的推出是对交易所服务的重大挑战。

原油期货因其国际性而有别于其他品种。目前上海原油期货已经是世界第三大交易市场， 同时世界上有定价权的原油期货目前来看也主要为 WTI、布伦特和上海原油，因此也有较大 影响力。而交易所的核心工作便是确定现货市场的关系，期货价发挥的作用以及和其他市场 的联动关系。

在上市中，交易所面临挑战首先是如何培育其对现货市场发现价格的能力。过去的这种 国际性品种只有有色，而有色市场基础好，从而便于建立期货市场，实现价格发现和风险管 理的功能。相比之下，国内有原油贸易资质企业少，国际市场流动又充分，因此上交所设计 该品种为保税的，就是希望现货市场开始适应和学习保税市场。

其次，由于中国保税原油现货市场发展还处于初期，同时以点对点贸易为主，因此难点 之一便是建立一个有足够多流动现货支撑的市场。因为亚洲成为原油最大贸易流入地和消费 低，所以只靠欧美价是不科学的，因此中国的原油期货有希望填补这个空位，成为亚洲地区 现货基准价。一年来通过实践引入各种交易者，该品种市场认可度逐步提高，现货贸易开始 采取其为基准价。

最后，历史上如布伦特期货几十年来经历了多次重大调整修改，因此上期所未来工作重 点是继续维护这个品种。一年来完成了引入做市商等工作，未来还会在可交易油种，扩充仓 储能力，提升市场运行效率，引入更多境外投资者，优化价格的信息发布，深度行情的免费 发送等方面继续发力。努力让其成为亚洲市场基准价

观点三：原油期货的推出是对期货公司的重大挑战

首先，传统经纪业务不足以支撑期货公司发展，而以原油期货这种国际性强、波动性强、 影响因素复杂的品种为契机，期货公司可以多维发展创新业务，在投资研究和顾问方面做出 更多的业务。

其次，原油的生产、消费和贸易三个环节客户对套保的需求不一样，因此期货公司在提 供风险管理服务，做套保方案时就要面对更复杂的市场，更多元化的要求提高自身服务的水 平和精度。

最后，海外市场的压力会对期货公司有影响，QF 等境外投资者未来将会有更多途径参与 中国商品期货交易。同时，期货公司也在通过收购、新设等方式进入海外市场，提升自身发 展空间。而这一过程中，不同的法律和跨境资金流动都会对国际化经营提出挑战。

1.2． 主题二：2019 全球原油贸易变化趋势：六大新兴主题

——伍德麦肯兹 Sushant GuPTa

对全球贸易流总体来看，北美方面美国仍保持巨额出口同时，墨西哥产量急剧下滑而影 响出口规模。拉美地区重油产量急剧下降影响亚洲地区炼油厂。中东地区因为炼油产能提高 而出口开始减少。欧洲方面自身原油产量下降，导致从美国进口增多。亚太地区则对原油需 求持续上升，未来预计达 450 桶/日，成为全球变化的主要贡献因素。

首先，从油品结构来看，未来的供应增长量几乎都是超轻质油或轻质油，中质油处于下 降，而重质油则在 2022 年后才出现增长。从总产量来看，我们预测未来全球原油产量会增 加 500 万桶/日，而相应的炼油厂产能增加为 800 万桶/日，因此炼油厂产能利用率会下降， 而中东和亚太地区因新投产炼油厂多则会未来则会在炼油厂产能上占巨大多数的比重。

炼油产能变化又可细分为轻质油，凝析油和重油三个品种。

就凝析油来看，17-25 年中东，尤其是伊朗和卡塔尔，增加大量产能会使得原油大量被 内部消化。但是因为每个的制裁，预计到 2025 年后这部分新增的大量凝析油才会出口到亚 太地区。而亚太地区则因为新建凝析油分离厂而提高需求，主要通过从美国进口来满足。预计这一美国-亚太出口量会增加 50 万桶/日。 轻质油方面，主要变化是美国出口量大增。预计 17-25 年，美国未来轻质油增加量为 400

万桶/日，其中约 150 万桶/日在本土消费，而 250 万桶/日会流往国外，这部分主要会流往 欧洲和亚太，并且最终都流入了亚太。

由于欧洲原油需求在下降，如果要容纳美国的增长出口量，就要降低从非洲和中东的进 口，因此即使吸纳了美国出口，削减的其他进口量也会替代流入亚太。

亚洲则是需求不断增加，无论美国产量多少都能吸纳。目前美国对亚太出口为 110-120万桶/日，剩下 120 万桶/日流入欧洲。尤其是现在国际海事组织新规提高对油品要求，含硫 量低的轻质油需求会上升。亚洲炼油厂很多是在中东油的基础上涉及的，因此要每桶比布伦 特低 2 美金适应亚太市场，即在目前成本上中东地区要下调 2.2 美金左右才能保障亚洲炼油 厂进口。美国原油主要增长来自于二叠纪油田，品质差异较大，降低炼油厂对其信任。因此 品质不稳定的新增美国出口会是亚太炼油厂面临的一个困扰。

重油方面，传统产油国，主要是拉美，生产和出口都大幅下降。同时亚洲炼油厂对设施 进行加工，以适应重油，造成了一个缺口。新增来源则主要是加拿大的油砂和中东的伊拉克 伊朗，因此主要产区是内陆，未来需要更多石油管线建设。这导致亚太重油进口增速缓慢， 几乎在 2022 伊朗伊拉克出口增加后才能有所增加。美国对重油的加工也有所下降，主要因 为来自拉美的进口的减少，所以目前美国主要从加拿大进口输送至墨西哥湾加工。

这些变化会对全球原油贸易趋势造成这些影响。

首先全球油品质会轻质化。17 年全球产量的 8250 万桶约有 25%为轻质原油，即大约 200多万吨轻质原油，25 年时这一比重会达到 30%。这一现象会对很多国家，尤其是中国有较大 影响。中国未来加工商会处理更多轻质原油，因此中国炼油系统中轻质馏分产量会更多，加 工中质和重质的会更少，燃料油的占比也会下降，生产的航油和海事油产量也会减少。由于 未来美国是主要增长供应端，而美国油质又偏轻，即使不发生全球油质变化，这一情况也会 影响汽油供需，导致过剩。前几个月已经发生汽油价格比原油还低的情况，未来随着轻质化 的现象汽油生产更加过剩，尤其是欧洲和美洲因为需求下降会最为明显，这两个地区过剩出 口到拉美、非洲和亚太地区。

其次是竞争格局变化。美国原油在亚太的市场份额会从现在的 0%增长到 25 年的 6-7%， 而沙特的亚太份额则基本不变。沙特很可能为此采取一些贸易战略，如 15-16 年沙特对阿曼 和迪拜溢价和折扣来争夺亚太市场那样。17-18 年沙特改变政策开始减产增加价格，改变了 过去的策略，因此为了面对未来美国的竞争，有可能通过降价来保卫亚太市场份额。

最后是对航运的影响。美国对亚太出口距离是中东到亚太的 3 倍，因此现有路线不变会 导致未来船运成本较高。现在沙特、阿联酋等中东国家队欧美市场因为出口减少而船运数量 已经减少了，未来整个航运业需要调整自己团队来顺应贸易变化。

除此以外我们还推出了全球供应的数据，包括 16-25 年的原油需求和品质的变化，以及 整体的贸易流矩阵。

1.3． 主题三：NRA 账户及原油期货的实操

1．国际化品种期货的结算和制度的介绍

——交通银行 曾颖

目前铁矿石、PTA 和原油期货是我国三个国际化的期货。交易所目前引入了间接交易的 境内客户、境外客户和境外中介机构和直接交易的期货公司的会员和非期货公司的会员。此 外上期所还引入了境外特殊经纪人参与者和非经纪参与者。

在结算的架构上，境外投资者通过境外中介来与境内期货公司进行交易，也可以直接通 过境内期货公司在交易所交易。持有外币的境内投资者不能以境外机构的方式用外币交易， 只能按照适当性原则采取人民币交易。

在结算的方式上，境外投资者跨境支付是通过境外汇款进入境内账号。其中机构投资者 通过 NRA 专用账户，个人投资者通过卡结算。境外客户资金进入国内后划给境内会员单位， 会员单位通过期货资金管理系统划拨给交易对手。而 NRA 账户在一个银行开立以后，可以用 于国内三个交易所的交易。

在结算规则上，以原油为例，其计算层级为能源中心作为中央对手方为会员结算，而作 为会员的期货公司为其客户结算，境外中介对委托它的客户结算。最初结算货币是美金，后 来为推进人民币国际化而改为人民币。在外币计算保证金时，采取当时汇率中间价乘以一个折算比例来算出可以冲抵多少人民币的保证金。

2．交通银行服务方案

交通银行的服务涉及账户开立，就是境外机构要开立 NRA 的账户、签约网银和签约银期 转账、资金汇划、结售汇以及国际资金申报。

账户开立上，要在交易所所在地银行开设保证金账户，境外客户要专门区分人民币和美 元的 NRA 账户。境内客户则和之前一样。

此外，开立账户同时境外的客户还需要签约网银和银期转账，交通银行是 7 乘 24 小时， 可以满足各类客户夜盘追加资金的需求。

资金汇划上会为境外的客户设置一个白名单，客户通过了银行的第一道的反洗钱的筛查 后，就可以为它实现自动入账，不受银行的工作时间的限制。

结售汇上，交通银行给出优于其他的价格，特别为期货市场设定了优惠利率。客户选择 盈利货币后，汇入在账交易时不变，只有汇出境外时才产生结售汇。最后若保证金不足时， 还会强制结售汇。

国际资金申报上，银行会对申报时的各种代码为客户进行讲解。

3．交通银行的优势

交通银行在全球分支机构较多，方便在海外直接开展服务，此外还可以提供综合化国际 化服务帮助客户提高收益，如跨境结算和资金支持。最后还可以为产业链上的客户提供一些 衍生服务，比如他们需要结算、融资、各类投行业务时，拥有全牌照的交通银行可以通过对 应机构提供服务。

1.4． 主题四：境内外原油期货套保 套利模式探讨

首先对套利套保业务中的可用工具进行回顾。

——国投安信期货 高明宇

目前全球原油现货定价中，以苏伊士运河为界，西区以布伦特和 WTI 为计价基础，东区 以迪拜和阿曼为基础。目前全球现货贸易市场中 70%以上贸易量以布伦特为肌醇，这是因为 包括阿曼均价在内的各种价格都和布伦特通过价差联动，因此各种基差和布伦特期货的交易 共同构成了现货贸易定价基准。

同时，目前衍生品市场中，场外交易是场内交易的 4-6 倍，交易主要对象是场外的掉期 和期权。交易的期货品种中，WTI 和布伦特是最主要的，上海原油上市一年就占据了全球交 易量的 5%，是一个值得骄傲的成绩。期货持仓规模和交易活跃度决定其是否是定价中心。

这种定价能力体现在期货和现货市场规模上。布伦特和 WTI 每天成交量和持仓量是现货 的几十倍的规模，体现其定价功能。上海原油成交量目前是国内消费量的 11 倍，持仓量是1.5 倍，已经超过了 DME 阿曼原油期货，成为全球的第三的原油品种。

下面介绍在有较大波动的原油市场中，能源企业参与保值的模式。

在全球原油波段中，通常会交易地缘风险，例如伊朗和委内瑞拉。这种风险常被过度的 关注和定价，使得边际上存在对价格利多的因素。这一过程中提供了对上游能源企业进行保 值的机会，因为价格中体现了利多因素后，边际上来看复产的因素会更值得关注，例如伊朗、 委内瑞拉和沙特，当减产到不能再减产以后必然会面临复产，增强推动边际价格的力量。

而境外能源企业做保值并不是通过场内市场，而是与银行以掉期的形式。根据纽交所掉 期头寸和 WTI 价格来看，高油价时套保头寸大，做空力量强，低油价时生产商则在降低套保 头寸。这是因为套保和投机是不同市场参与力量，套保往往逆市建仓。例如去年四季度油价 下跌过程中，因为油价下跌保值必要减少，很多产油商开始减低套保头寸，而布伦特上涨过68.5 后生产商为利润所吸引反而越反弹越增加套保头寸。

以 SC 做保值基础，是因为中联化和壳牌已经签订长约合同，以 SC 为计价基准。现货合 同以 SC 定价为基础，因此才能用它来做保值。

期货套保从部位上来看有原材料、产成品和加工利润的保值等等。期货实现风险管理工 具的功能，有四个步骤：

第一步，识别现货业务中有哪些敞口。

第二步，对未来走势的判断决定这个敞口是不是存在风险，只有存在比较大风险的时候， 才会做这种保值。根据这种风险来设计一个策略。

第三步，建立仓位，一边持有的是现货头寸，一方面持有的是期货头寸，等于持有了基差头寸。

第四步，靠近到期时基差趋 0 交割锁定风险。 下面谈一谈常用套利模式，包括跨期、跨市和跨品种。 跨期主要分正套和反套，买近抛远还是远抛近。 实际上，更多的是对单边价格的替代，出发逻辑是对市场强弱的判断。曲线结构的摆动

正是通过这种交易来修复的。而深度近月贴水，市场预期很悲观时，反而是市场比较容易撰 写的时候，因为现货市场会不太容易跟随预期，因此深度近月贴水未能在现货市场中得到印 证反应后，市场会慢慢变成近月升水结构。

结合基本面变化，一季度的小阳春行情重要驱动是市场对供应面交易逻辑的变化。四季 度担心伊朗受制裁产生原油缺口，当 11 月发生豁免后因为率先的对减产的应对，而之后因 为现货基本面反应并没有那么空，带动跨期价差转向了近月升水。

国内原油期货的套利机会上，设定交割库的仓储成本是偏高的，导致国内的原油曲线可 能会比国际品种更加陡峭一些，因为它的月间成本比较高。

跨市价差方面，最受关注的是布伦特 WTI 之间的价差。

有人认为这和交易单边没有区别，影响因素比较多，但更重要的还是要分析价差背后的 驱动是什么。从油品质上来说，WTI 比布伦特稍好，因此历史上长期 WTI 对布伦特升水。后 来出现倒挂是因为美国和国际原油市场是相对独立的市场，交易这两者的价差是交易两个市 场之间供需面的差，比如页岩油革命的问题导致美国的原油产量过剩，从而导致 WTI 出现溢 价。长期以来美国库欣缺乏南下管道运力，是倒挂主要原因之一，新物流瓶颈——页岩油产 区可以同时向库欣和休斯顿输油，导致往东管线也面临运输瓶颈的问题。

BW 价差可以分成两段，过程中经历了逻辑切换。12 年底前驱动力是美国内陆价差，即 库欣和 LS 之间价差。12 底管道扩容后，跨大西洋价差驱动也加入了进来，两个价差共同驱 动 BW 价差。目前以美国内陆价差驱动为主。美国市场有四个节点，四个节点之间的价格传 导是非常迅速的，排除掉合理的运输成本之后，不应该出现持续时间比较长、比较大幅度的 溢价，如果出现了时间比较长、比较大幅度的溢价，一定有物流方面的瓶颈。交易 BW 价差 的本质是交易这一瓶颈。

从国内经验来看，基差常被作为重点跟踪对象。具体到 SC 市场，涉及到上海交易中心 如何给它定价。定价点取在境内，最终仍会反映整个中国境内原油市场的供需和境外的差异， 这是因为超出上下边界时会被中东原油的进口或采购替代消除溢价。由于阿曼期货不够活跃， 有时也会交易和布伦特的跨市套利。由于目前 SC 交易时间没有涵盖阿曼期货交易最活跃的 下午四点半这个窗口，可以用布伦特作为大桥来解决问题。

最后是跨品种套利。

直接跨品种套利较难，因为既要交易成品油的供需，也要交易原油的供需。当春季检修 期时，配合成品油需求较好会有做裂解价差的机会。事件驱动也能提供这种机会，比如 2017年飓风对墨西哥炼油厂造成短暂影响后，由于短时间后会复产，可以上涨后抛空，反向操作 价差。

国内品种上因为没有成品油期货，联动性会稍弱。比如聚烯烃同时有煤头，有气头，不 一定直接受原油逻辑驱动。常用的是沥青加工利润保值，因为国内炼厂进口以 WTI 计价，因 此用 WTI 和沥青来做，因此还会面临汇率风险。若用国内原油期货来做则能规避汇率问题。

1.5． 主题五：全球石油市场展望——应对结构性变化

——中石油经济技术研究院 戴家权

对全球石油供给侧的观点

基本面的变化决定价格趋势，大周期上的本轮油价调整开始于 2014 年年中，回顾市场， 可以发现 2014 年全年供需的格局已经从供小于需转变为供应明显的大于需求，受基本面作 用，当年在年中的时候，绝对的价格发生大幅度的回落。此后由于减产连续两年严重过剩。 因此从趋势来看基本面起着决定性作用。

近几年市场格局主要变化来自于供给侧，供给侧最大变化来自于美国。十年来美国页岩 革命导致产量快速上升是导致 14 年年中油价调整和近期油价仍中地位徘徊最根本原因。据IEA 展望报告，中期范围内产量仍较快增长，因此美国将不止过去十年，在未来中期范围内 仍是改变全球供需格局最大力量。

OPEC 自油价调整来结成了减产联盟，其能在美国压力下发挥作用是因为有沙特作为核心， 而俄罗斯作为非 OPEC 中重要产油国，与前两者共同构成国际石油市场供给侧的三巨头的博 弈。三巨头中美国自去年产量超过俄罗斯，成为了一个最大扰动量，使得后两者联手应对。

这一局势下焦点是减产联盟是否会长期维持，个人观点是如果减产联盟不合作，市场会 陷入严重供需失衡。因此合作会成为产油国必然选择。在对美国页岩油生产预估错误后，市 场联合减产，从保份额转变为保价，这是因为对它们可能收入的增长远远大于市场份额的重 要性。

联盟凝聚力与油价水平息息相关。OPEC 中沙特在减产里付出了较大代价，俄罗斯因为可 承受水平低于沙特对减产态度更为微妙。凝聚力与油价水平呈现了负相关，会导致市场对供 应增加的预期会增强，制约油价水平回升。即当某个国家的减产表现差一些的话，回升的油 价甚至发生向下走，最终使得油价长期维持在一个适中的水平区间之内。

沙特收支平衡油价在过去高油价时期高达 100 美金，近年随着油价下跌开始削减财政支 出，导致其储备从近 8000 亿下降到 4000 亿美金，平衡价仍在 70 美金左右。因此减产联盟 的执行力度还很取决于它们维持财政收支平衡的能力。从去年底 11 月开始的新一轮减产计 划于今年上半年结束，沙特表示要继续减产，是因为单单美国增产幅度已达到了全球需求增 长的幅度，因此如果不减产市场马上会供应过剩。因此未来 6 月会议会大概率继续减产。

油价经过调整后，目前处于 67 左右，这一水平较为微妙。因为这对于俄罗斯比较舒适， 对全球经济复苏和增长也是合适的价格，对于沙特合适的价格接近，但略低一些。因此中长 期判断油价水平，需要结合减产执行力度和可接受油价水平来看。

对特朗普降低油价诉求的看法

特朗普有别于之前美国总统少有对油价发表个人观点的现象，多次发声，并导致了油价 两次 6%和 8%的日跌幅，因为市场对沙特是否减产进行讨论，放大了特朗普言论的影响。表 象以外，特朗普独特的风格和难以琢磨性也是原因之一，从其个人风格上提出以下两个可能 原因。

第一，美国个人消费支出中石油消费占比也是个因素。历史上来平均水平为 3.6%，现在 也处于这个水平。美国作为一个成品油出口大国，税收较低，因此国内成品油价格和国际持 平。考虑到美国原油价较低，因此这个比重不低，油价对美国民众消费有影响，基于赢得选 民的角度特朗普会对油价有观点。

第二，从物价和美国工业关系来看，认为中低油价对美国工业生产较好。尽管美国是第 一大石油和油气生产国，高油价有利于石油工业，但是历史上来看，高物价时美国工业增速 低，中低油价时增长速会较高。特朗普想推动美国再工业化，因此尽管石油工业支持特朗普， 他仍然会希望一个中低油价。

在本轮调整油价下滑之前，美国页岩油成本的预估和实际都较高，集中在 40 左右。近 年的油浮成本下降和技术进步降低了成本，并远超市场预期，使得其能适应低油价环境。尽 管随着油价回升油浮成本也会上升，但技术进步和目前市场体制会使得页岩油生产商在 60美金以上时通过套保锁定价格。因此依靠技术和市场将会使得页岩油对低油价承受力远超预 期，给于特朗普降低油价的底气。

目前页岩油生产重要约束是管道运力，下半年至少 280 万桶的运输能力将要投产，新投 入生产的井近 800 口，因此下半年美国解决运输瓶颈后的对市场冲击需要高度重视。中其来 看，美国引领供应增长的地位将会不变，传统产油国为了应对只能控制并削减产量。

对未来需求增长前景的看法

需求侧因为全球不可能出现 2008 金融危机短期崩盘情况，不会有大波动，在经济较好 的情况会增加 160 或 170 万桶/日，低一些也能保持 110-130 万桶每日的增长。对于国际石 油市场总体，需求不是决定因素，供给侧是市场结构的决定因素，除非发生全球经济危机， 比如像 08 金融危机那样导致石油需求短期负增长和萎缩。当然，中美贸易摩擦加剧经济不 确定性，世行调低全球 19 经济增长预期也留下了阴霾，但目前还没有预判认为会发生严重 问题。

另外一个关注重点是发达国家整体过去需求增长几乎停滞，美国有所增长而日本欧洲在 下降，使得整体几乎不变，而新兴经济体是需求增长的主要贡献者。出现一个现象，14 年油 价调整以来，这些新兴经济体消费者并没有完全享受到因为油价下跌带来的消费支出占比的 下降，这是因为各国提高了消费税。因此主要需求增长来源的新兴经济体，终端消费价格因 为削减补贴和价税导致上升，据 IEA 判断，需求还能保持增长，但难以实现快速增长。

对不确定因素——伊朗和委内瑞拉的看法

委内瑞拉出口重油需要的稀释剂 90%从美国进口，因此制裁下要保持出口会大大提升成 本，考虑其缺乏现金，重油生产影响较大，产量下降趋势很难逆转。伊朗的不确定性则在于 豁免期到期后新政策，我推测仍会给一定的豁免，这是为了平衡全球石油供需的总体状况以 及美国油价接受的水平，再加上美国还要加大对委内瑞拉的制裁。

这些因素导致重油减少，而美国增产页岩油又都是轻油，因此中重质油收紧局面会出现 并中期内持续，对于很多如加工尾油、生产沥青的设计来加工中重质、高硫质油的厂会面临 问题。

对世界石油供需态势的看法

首先是伊朗和委内瑞拉作为不确定因素会在短期内起到影响。观察这五年的石油供需平 衡关系，可以看到 17 道 18 年趋势有了转变，从严重供应过剩转变为对过剩库存消化基本结 束，这会影响对供需的思考。

其次是过去几年低油价导致的上游投资不足。目前仅有的投资大多集中在美国页岩油， 导致全球上游新增产能中长期存在可能较大的风险。石油是周期性强的行业，投资到产出大 约要三到四年，长周期项目，如典型的巴西深海，甚至要七到九年。但是美国页岩油只需要 四到六个月，对供应调整敏捷性极高，在解决运输瓶颈后，短期内会使得美国生产弹性极大。 长期来看，美国的增产是对边际的贡献，基础性保障还是需要长周期项目。因此中国国内连 续三年油产量下降会带来一定风险，而其他国家也有同样现象。目前剩余产能下降较大，几 乎是历史最低水平，只有 200 多万桶，突发性供应中断的影响会很大，供应弹性较低。

对 2019 油价走势看法

基本观点是美国在短期内有较大供应增长潜力，迫使减产联盟减产，而减产又只是供应 能力转为储备或暂时停止，那么短期内油价水平承压很难恢复高油价水平，尤其是下半年运 输瓶颈解决后。因此 2019 年整体水平不会高，可能相比 2018 还会下降。

到年底为止，市场有这几个重大事件节点会带来冲击：5 月初美国对伊朗豁免到期后的 下一步情况；6 月 30 日减产联盟截止日后政策走向；下半年美国 200 多万桶运输能力投产； 年底的 OPEC 会议；2020 年 IMO 新规对 0.5%含硫量的规定实施。

1.6． 讨论环节

Q：Sushant Gupta 老师，从 2009 年开始，OECD 的原油消费总量已经超过了非 OECD， 在需求中心东移的同时，定价中心有没有东移的可能，有没有发生改变的可能和路径？

Sushant Gupta：存在这种可能，因为需求中心转移向亚洲那么定价权也会转移。例如， 沙特原油相对欧美市场，对亚太是有升水的，但是现在沙特为了争取亚太消费者，主动来谈 判这个升水的制定。这说明定价权和定价中心是随着需求一起移动的，未来预计 70%原油需 求都会来自于亚太。

不仅如此，能源转型还会对西方经济体影响更大。因为预测交通需求的峰值 2040 年前 都不会在亚洲产生，而欧美可能在 2021 年就达到，因此更凸显亚洲需求中心的身份。未来 中国价格可能成为亚洲基准，甚至中东原油可能会采用中国期货交易来定价。

Q：既然未来存在定价中心东移前景，那么境外的分析机构以及投资者是怎么看待原油 期货去年的新成员，即上海能源交易中心的原油期货？

Sushant Gupta：到目前为止，上海原油交易所看到的交易量大部分都是当地的，国际 参与还是比较有限的。就像股市一样，国际参与者担心如果政府看到了油价的大规模波动就 会出手干预。没有这种担忧以后，可能国际的投资者会纷至沓来。例如 WTI 和布伦特是完全 自由的市场，虽然有的时候价格会出现大幅的波动，但是当地的监管机构并没有干预，中国 市场不一定是这种情况。如果中国要成为亚太的定价标尺的话，一定要更加自由，因为不少 国际投资者认为还是存在过多政府干预的。

Q：我想问一下，戴所长刚才讲了很多关于跟平衡表有关的东西。对于这样一个平衡表 的定价来说，您觉得布伦特接近 70 的价位是不是接近了平衡表的调整，未来价格还有没有 进一步向上的空间，您觉得大不大？

戴家权：我同意这一点，减产联盟减产下全球石油供需基本平衡，但这种平衡很脆弱。 第一个风险因素是，油价接近 70 美金后，由于减产联盟各成员诉求不同，后期增产可能性 较大，个别国家会打破这一平衡。第二个风险因素是下半年美国运力问题解决后，投产的制 约。当前 WTI 在近 60 美金的水平都有盈利空间，而这些产量是独立于减产联盟的。此外还 有两个不确定因素，伊朗究竟会被加大制裁还是更多豁免，委内瑞拉石油是否会大概率下降。 因此结合这些因素，考虑美国的态度和全球经济复苏的背景，油价继续大幅上涨的空间应该 不大。

Q：现在有一种观点，在今年的下半年或者四季度接近年尾的时候，整个维也纳阵营的 减产策略大概率是要退出的。如果退出了减产策略在接下来争夺市场份额里面，是 OPEC 更 有优势还是美国的页岩油产商更有优势呢？

戴家权：第一点，年底时减产联盟结束或不减产可能性是存在的，但如果发生会大概率 让市场陷入崩溃，供需严重失衡。因此出现这一情况可能性较小。我认为当前以沙特为代表 的产油国，在市场份额和收入的平衡中，更可能选择收入而不是市场份额。

Q：我想问一下我们的 Sushant Gupta 老师，您怎么看目前美国、俄罗斯和沙特他们这 三个供应的主体在原油市场中的和议油价，以及他们未来会采用的供应的策略？

Sushant Gupta：我赞同之前戴所长对沙特战略的分析。回顾过去 2015 到 2016 年，沙 特和 OPEC 已经经历过跌破 30 美金，经过三四年重新平衡后，沙特是不会采取行动让市场重 回 2014，2015 年状况的。对众多 OPEC 国际，重回 14-15 的 30 美金水平也会重创财政收入， 因此他们也不愿跌回 14-15。

当前减产联盟发挥作用是因为 OPEC 和沙特保持了一致，但俄罗斯如果反悔就会带来动 荡。17 到 19 年三年里都存在着进行减产的需求，到 2020 年这一趋势也还存在，因为市场还 没准备好吸纳 OPEC 产能。但 2020 年俄罗斯与 OPEC 的合作是否保持是存疑的，也许未来会 继续合作，但慢慢减产幅度变小或各自采取小动作，逐渐过渡回对市场份额争夺的情形。

Q：去 OPEC 法案的问题，戴所长您觉得这个去 OPEC 的法案对未来的走向有什么影响？ 特别是卡塔尔退出了石油输出国组织。

戴家权：过去几十年 OPEC 的作用在于阶段性平衡市场，在之前发挥着不可替代的作用。 但是现在它受到挑战，因为它已不足以抵消美国页岩油增产带来的格局变化，因此还要联合 其他国家，比如俄罗斯。历史规律证明市场中平衡力量消失后会加剧动荡，因此对全球石油 工业稳定发展也是不利的。因此未来未来石油工业和产油国的利益，减产联盟都可能会进一 步加强。

Q：刚才几位嘉宾也提到了全球油品轻质化的趋势。请问两位嘉宾觉得油品轻质化导致 轻重油倒挂的情况以后会不会成为常态，这种常态有没有破局之法？

Sushant Gupta：当前对于炼油厂来说要面临一个全新局面，尤其是亚洲的，因为它之 前处理原油中只有 7%是轻质油，但未来进入亚洲的新增原油主要都是轻质油。亚洲进口的500 万桶/日里有 80%都可能是轻质油，意味着炼油厂产能会产生错配，带来两个影响：一， 有生产重油能力的炼油厂又有自己的裂解厂的话，就不会去吸纳轻质油，会支付更高成本来 采购重质油。第二，当前炼油厂会产生分裂，日韩炼油厂复杂度低，会加工来自美国的轻质 油、低硫油来满足油轮市场需求。高复杂度的亚洲炼油厂则还是追求重油，采取其他渠道达 到 IMO 合规，因为他们加工重油仍然可以盈利。低复杂度的则可以轻松转化为轻质油加工， 增加对轻质油的吸收。

Q：第一，现在世界三大产油国俄罗斯、沙特和美国之中，美国为了自己的市场打压其 他二级产油国，从过去的伊拉克到最近的利比亚叙利亚等等。现在重点放在委内瑞拉上，已 经持续较久了。那么委内瑞拉后美国是不是会加大对伊朗的压力？

第二，国际油价近几次暴跌分别是金融危机，14 年美国成品油爆发和去年 10 月，核心 都是美国的影响。那么在油价中，美国改变油价因素的结构是否变化？之后还有哪些主要因 素值得关注？

戴家权：第一个问题，18 年时美国石油对外依存度降到 14%，成为最大油品出口国和天 然气净出口国。在能源独立后它具备了干预世界油气产区的能力，也可能会放弃自己全球油气生产稳定者的角色。所以美国具备加大力度干预的能力，但怎样决策还是取决于它对自己 身份的定位和对整体局势的把握。

第二个问题，美国页岩油对生产结构的因素是主要的。其中包括技术优势和体制优势。 这两点我认为未来仍会持续，因此中期来美国页岩油生产会引领全球增长，决定了未来供应 侧传统产油国不得不与之进行合作，维护市场平衡。

Q：最后一个问题我想留给杨总，从大宗商品市场来看，大家最关注的也是能源、金属 还有农产品这三大板块，一般我们会说金属看需求，农业看供应，原油都得看，我们做金属 关注能源的角度有什么不一样？

杨晓武：金属和原油的共同点很多，比如宏观中两个商品最有晴雨表效果，分别是铜和 原油。刚才提到的美国制裁问题，其实在资源上有一致性。八十年代末九十年代初时，有说 法原油、铁和有色使用年限就一二十年了，现在二三十年过去了，我们还听说能用二三十年。 因此资源都存在制约，但这个制约随着新技术出现表现得好像有作用，却又没想象那么大。 最后是两者都有发达世界范围衍生品市场。中国的原油差一点，但国外很多机构做衍生品往 往选原油，这是因为其流动性和市场宽度。衍生品市场里油和有色交易量都远超过实物，黄 金在 100-300 倍，原油在 20-30 倍，铜在 100 左右，铝也有几十。

不同点方面，一个是显然的，两者一个液体一个固体。然后原油走势极端一些，有色走 势更温和。长期来看原油从 1859 年 8 美分到 147 美分，有色则相反，千年来是在降价的。 这是它们长期价格走势的不同。此外，原油在宏观上比有色更有指标性，因为原油在消费中 更难被取代，使用也更普遍一些。

有色和原油相比，原油市场深度是要远远占优的。高盛其他商品不看，只看原油。有色2003 年火爆后他们进入有色，但这几年大投行们又都推出了农产品、有色，但仍然是原油的 活跃参与者，所以原油的深度和流动性比有色还是要优越一些。有色相对于黑色和原油的品 种呢数目也要多很多，原油则单纯一些，因此有色要面临有时小金属暴涨，但关注度不够， 主流的人员还不太明白怎么回事的情况

2． 燃料油会场

2.1． 主题一：舟山燃料油市场未来发展前景——舟山市政协副主席，中国（舟山）大宗商品交易管理委员会主任 贝璐国

今天我的主题是：先行先试奋勇前行，打造东北亚保税燃料油供应中心。舟山是一个海 岛型行城市，1440 平方公里的土地，1390 个岛屿，1250 亿的 GDP。自贸区挂牌以来到 2018年底，全区新增了油品企业 1998 家，注册资本总额 1400 亿元，油品进出口总额 590 亿元， 税收 6 亿元，油品产业在舟山集聚初步体验。最有特色是东北亚保税燃料油中心的建设，这 个也是浙江自贸区主动参与国际竞争主要抓手，近年来我们在保税燃料油业务上精准发力， 各项工作取得了比较大的突破，保燃也呈现出越来越快的态势。

2018 年舟山保税燃料油达到了 359 万吨供应，占全国 30%以上，其中结算量 556.9 万吨， 占全国 50%。去年开始舟山已经取代上海、宁波成为全国第一大加油港。舟山发展保燃市场 的机遇主要有以下两点：

一是市场规模方面，中国是亚洲第二大保燃市场，但是万吨级货轮供油量与第一大输油 港新加坡相差非常悬殊，与保燃市场的发展不匹配。2018 年为例，们全国的港口吞吐量达到122 亿吨，同期新加坡是 6.3 亿吨，其中宁波、舟山港、包括上海港三港总计 18 亿吨，而我 们去年的保燃市场规模为 1075 万吨，新加坡则连续超过 5000 万吨，差距还是非常明显。根 据我们初步测算，我国保燃市场至少容量是在三千万吨以上。其中两千万吨左右会在长三角， 市场空间巨大。

二是舟山建设东北亚保燃的相关优势，主要有三点：第一就是优越区域区位条件，舟山 地处我国东部沿海，海岸线长江黄金水道交汇处，贯通东西南北，背靠长三角，也是国内物 流和国际物流的交汇地，航线非常繁忙。第二是深厚产业基础，舟山是国家石油储备基地之 一，拥有完善的储油设施，在油品中转、加工、贸易等等领域有深厚的产业基础，现在我们 拥有油库 2600 万立方米，保税库容是 1770 万立方米，石油转运公司一直以来也是我国保燃 集散地。三是基础设施建设上，舟山有在建的四千万吨炼化的一体化项目，和在建 5500 万 立方米的储油设施，预计十年内可以把库容量增加到 1 亿立方米左右。四是良好的政策优势。舟山是第四个国家级新区，自贸区总体方案当中，对舟山保燃这块工作也做了具体详细的规 划。

在保燃供应中心建设上，舟山也做了很多探索。国际航行船舶共有选择主要是涉及到价 格、航线、运价、存期、综合配套等一些工作等等，最主要两个因素第一是价格，燃料成本 占到了 30%以上，最高达到 60%，对航运选择影响巨大。二是供油服务效率，很多国际航行 船舶，尤其是集装箱，对作业时间有严格要求。相应的对供油商、供应设施以及服务水平有 一些较高的要求。自 2014 年以来，针对以上两个最关心的内容，舟山逐步建立开放一个比 较包容的市场体系。保税燃料供应量进行了连年增长，从 2015 年的 94 万吨增长到 2018 年 底的 359.3 万吨，政策作用得到很大体现。

未来展望方面，希望今年保燃提供量做到 400 万吨，继续保持在全国首位地位，2020 年 争取达到 700 万吨。同时进一步对标新加坡，直面国际规则、国际竞争。通过制度创新和深 化改造，营造更为公平的竞争环境和积极的产业发展氛围。我们的愿景是经过若干年的努力， 舟山海域供油价达到区域最低，作业效率不断提高，环境不断优化，真正建设成为具有国际 影响力的保燃加注中心。

2.2． 主题二：IMO 新规对中国燃料油市场影响

——伍德麦肯兹亚太炼油顾问 侯睿 首先简单回顾一下新规内容。新规在 2016 年 10 月份 IMO 一次会议上提出，新规主要内 容是，2020 年之前，全球所有船用燃油上线由原来的 3.5 下降到 0.5%。如果考虑到全球燃 料油使用量，新规对于船东、炼厂和上游生产企业都会有很大影响。但是我们认为，对于一

些已经实施了更严标准的区域和海域来说，新规影响可能是有限的。 国际海洋组织为了防止船东利用法规漏洞，2018 年 10 月份对新规进行了一定的补充，

即 2020 年 3 月份之后，船只如即使在公海携带高硫燃料油，也将在停泊后受到停泊港口的 处罚。这项补充可以强制航船把所有的高硫燃料油卸载，而不是像以前一样只向船舶所在国 汇报情况。

根据我们的分析，新规 2020 年预计不会 100%严格执行，预计执行率在 85%左右。随着 执行力度逐渐增加，到 2025 年的时候执行力度达到 100%。主要是基于三点假设，一是部分 区域 0.5%以下的硫含量燃料油供应不充足。二是每个国家的针对新规的惩罚力度并不明确。 三是有些国家可能会出一些豁免政策。分区域来看，欧洲和北美地区执行力度是最高的，基 本上都会在 95%以上，因为这两个区域他们现在已经在实行 ECA 规定。亚洲执行力大概在 85%以上，新加坡和中国是亚太地区的主要的船燃的国家，会把亚洲整体执行力度抬高。中东是 我们认为执行力度最差的，主要源于中东超低硫燃料油供应不足，其次监管力度相对有限。

对于船东来说，面对新规有多种选择：

第一种选择可以继续使用高硫燃料油，但是需要对船进行改装，为期脱硫装置。据我们 统计，现在全球已确定的为期脱硫装置订单约 2000 台。随着执行力度逐渐加强，到 2025 年， 安装了脱硫装置的船的数量大概会达到 4500 条船。亚太地区的执行力度的高低，对于为期 脱硫装置订单以及高硫燃料油这个需求会产生比较大的影响。

第二个选择是使用了 LNG 船，目前全球大概有 100 多条 LNG 船，其中有 70 多条是客运 船，以及豪华油轮，我们预计未来 LNG 船增量来自于集装箱船，主要原因是集装箱船航线比 较固定，会在固定的加油港去跟港口协商，增加一些 LNG 配套设施。

第三个选择是选择加一些船用柴油。通过我们分析，超低硫燃料油供应无法满足市场需 求的，需要硫含量 5%以下的船用柴油填补这个空缺。超低硫燃料油市场供应在 2020 年的时 候预计只有 140 万桶每天的供应量，无法弥补市场需求，需要 110 万桶船用柴油去填补相应 的空缺。

IMO 新规对价格影响上，新规之后，高硫燃料油需求下降，柴油的需求有一定的提升。 在这种情况下，炼厂有可能去做一部改变，会增加它的开工量，去生产更多的柴油来去满足 市场的需求，但是对于炼厂来说，收率分布基本上不会有太大变化，增加开工量，增加柴油 供应同时，汽油的供应也会有一个很大的提升。

受此影响，预计 2020 年汽油供应的增长会超过全球汽油需求的增长，汽油的价格会有 所下降。而超低硫燃料油价格会提升很多，甚至超过汽油价格。源于超低硫燃料油市场未来 将处于极度紧缺状态，如果没有边界的话，价格可以上涨很多。但从供应端有一定的限制， 假设所有的炼厂将 VGO 去调和超低硫燃料油而不是催化、炼化装置，那么全球汽油供应就会有很大的影响 对原油和炼厂利润的影响方面，随着原油品质的越轻，生产渣油收率更低，轻质油市场

需求会增加很多，重质原油则会下降。例如布伦特价格会上升。迪拜、乌拉尔原油价格预计 会下降。

2.3． 主题三：中国船用燃料油低硫化进程

——中石油炼化专家 张老师 我的报告主要分四个部分，第一部分是燃料油生产现状，第二部分是围绕燃料油的十三 五发展面临的形势，第三是结合燃料油市场，包括保税油和内贸油特点做一个分析。最后从

生产角度对燃料油的生产技术做一个分析。

我国 2018 年全国炼油能力是 8.3 亿，三桶油炼油能力略有增加，炼油能力比 2017 年增

加 6000 万吨，幅度非常大。国家 2020 年预计整个炼油能力控制在 8.8 亿吨，原油加工量控 制在 6.6 亿吨，预计压力非常大，后续炼油能力过剩，是潜在的重要问题。

2018 年燃料油产量为 2024 万吨，同比减少 16%。主要有两大因素，一个是中石油、中 石化上了 VRDS 和 ARDS 固定床的渣油加氢。加汽柴油使得 2018 年减少。二是标准的提高， 关于作为船燃，如果用柴油来驱动较燃料油更容易符合标准。

中国船用燃料油需求总量是 1665 万吨，其中保税油 1000 万吨，增长达到 18%。内贸油6600 万吨，增长比较缓慢。将来的主力还是在保税油方面。过去八年间实际上燃料油需求一 个总体的规律，内贸油逐渐的在缩小，但是保税油逐渐增加，特别是从 2014 年之后在一路 走高。内贸油消费构成中，燃料仍然是占主导地位，69%。柴油尽管是内核要用，但占的量 比较少，只占 30%，LNG 占不 1%，主要源于进口与环保的压力。

保税油经营主体，仍然是中石油、中石化，包括广汇石油。中石油，中石油现在有 26家炼化企业，有一定的燃料油能力，船燃也能够满足基本需求。石化有 33 家炼化企业，生 产能力充足。中石化石家庄炼厂，齐鲁石化都上了重油加工装置，包括渣油加氢，基本上都 具备生产低硫燃料油能力。

燃料油生产方面，生产的目的是让船排出尾气达标；围绕这个政策，必须科学的看全过 程，供油、用油排放，比较权威的有三种方式，一是低硫油，二是 LNG，三是安装船舶脱硫 设备。现在国内基本上集中于生产低硫船用燃料，但很多国际上船舶在加装脱硫设施，这也 是为什么国外高硫船燃价格有的时候会比低硫略高。因为加装脱硫设施后，选择面更广。所 以第三种方法未来也是很有推广前景的措施。

国家出台的政策，在未来要提高清洁燃料 LNG 的占比达到 10%，这个也是一个方向。关 于如何生产，一方面是加工轻质低硫原油，二是装置建设，装置建设是渣油加氢，燃料油重 点是重油，由于胶质和沥青制特别高，必须是渣油加氢。

具体到生产技术方面，调和为主的情况下，加氢主要有三种模式，一种是脱硫，VRDS，ARDS。现在是沸腾床，在石家庄炼厂投用之后，国内发展非常迅速。现在镇海项目具备 2300万吨的炼油能力。其中新增 1500 万炼油产能是沸腾床加氢，对于低硫船燃是非常好的一个 装置。第二个氧化脱硫，第三是生物脱硫和吸附脱硫，这两种国内应用较少。

总之，我认为中国炼油能力过剩，真正的缺口产品不多，燃料油就是一个。后续应采取 灵活的税收政策，使船用燃料整个产业可持续。

2.4． 主题四：燃料油期货发展历程与展望

——上海期货交易所商品二部高级经理 陈洁

前面三位专家都介绍了燃料油，我从金融衍生品方向给大家汇报期货市场一些情况。第 一部分向大家介绍一下国内外的期货市场发展概况，第二部分介绍一下保税 380 燃料期货一 些规则和业务。第三部分就是介绍一下这个保税 380 期货运行情况。

期货市场主要三大功能：一是避险功能，一些限货利用期货进行套息保值，锁定企业利 润，规避价格大波动的风险，由市场的投机者来承担。二是价格发现功能，首先期货市场可 以创造出一个近似完全竞争的市场环境，它的价格是由这个买卖双方交易而形成的。所以它 会及时的反映这个情况以及对显货有一个价格指导作用。三是投资功能，比如说一些大型投 资企业在它的资产配制上加入一些原油期货或者是黄金期货来完善自己的资产配置。

2018 年全球场内期货和期权交易量 302.82 亿手，期货成交量大概是 171.51 亿手，期权131.31 亿手。如果从交易类别来看，金融类别衍生品还是占据了 80%的份额，而衍生品类只 占到 20%。

从交易地区来看，亚太地区、北美地区和欧洲地区，份额分别为 36.96%、34.87%和 17.39%， 其中拉美地区的同比增长 40%，但是份额依旧很低。我国的的期货市场方面，中国的期货交 易所目前 4 个，中国期货期权品种 64 个，其中商品期货 51 个，金融期货 6 个，我们上海期 货交易所目前有 18 个。2018 年中国期货市场成交量 30.29 亿元，上期所交易量在全球排名 前十。

下面介绍一下国内燃料油期货的发展历史。2004 年到 8 月 25 号上市的燃料油品种，在2008 年和 2009 年达到了巅峰状态，2008 年 12 月份达到了单日最高成交量 181 万手，在 2009年排名世界能源类期货合约第五名。2009 年到 2012 年由于消费税影响，以及现货市场混乱 的原因，导致燃料油成为一个零成交品种。所以 2014 年起，上期所已经开始研究如何将这 个燃料合约进行修改。2018 年 5 月 28 号燃料期货获得证监会获批，2018 年 7 月 16 号保税308 燃料油期货再次挂牌。在去年已经突破了前期一个最高点，成交量单日达到 184.9 万。

期货合约一个总体的设计方案上，计价不包含关税、增值税，交割方式是保税油库中交 割。标准是符合 IMO 公约政策的硫含量 0.5 的燃料油。交易单位是 10 吨一手，执行的合约 保证间是 10%。交易时间分为三段，一段是早上的 9 点到 11 点，下午的 1 点半到三点，夜盘 交易 21 点到 23 点，这个与沥青期货是保持一致的。

我们对燃料油交割作了一些质量规定，因为我们的 380 燃料油允许混换装，我们加了一 个相容性实验，在原先的指标当中又加入了八个化工指标。所以要比市面上燃料的规格要严 格很多。

与 ISO 标准和国标标准相比较，上期所合约加上了相容性，然后其他的标准基本上是和 普氏一致的。我们指定检验机构是四家。在介绍这个交割细则之前，我想对这个整个合约一 个交易和交割情况做一个总结。首先我们这个交易参与主体没有任何的限制，一般个人投资 者或者是你的企业客户都可以来参与。但是由于目前我们燃料期货还不是一个国际化的期货， 假如说国外的公司想来参与我们的期货，是通过自己的中国的子公司来进行交易的。其次， 交割方面，我们对交割方会有一些主体的要求，首先我们是不允许自然人进入交割，只允许 企业来进入交割，当然了就是说我们交割分为卖方和买方，卖方资格首先必须要有进出口报 关资质，所谓进出口报关资质比进口资质要稍微放松一点。因为只需要报关就可以，只是在 保税区进行流转一个货物，并不需要拥有燃料配额。

期货市场的油品来源有三种。第一种就是专业直达从新加坡进的油，通过进口来到保税 区，入库和诊断质量经过检验就可以交到期货市场来。第二个是保税区里面进行保税调和内 容，我们是允许自调，符合我们质量标准可以加入到期货市场上交易，第三种是从别的买家 采购的燃料油，没有经过报关程序，须要保证所有的买卖的交易环节的单证是完备的，也是 可以交到我们期货市场上来的。这是对于我们这个卖方的要求。对于买方，对企业资质有一 定的要求。

目前我们交割手续费是双方分别缴纳一元每吨，仓储费是 1.4 元每吨每天，没有交割升 贴水。下面主要介绍一下保税仓单的有效期。保税仓单是可以做融资，比如你是今年注册了 这个仓单，从今天 1 月 1 号到今年 12 月 31 号注册仓单，我们统一会到 2020 年 12 月 31 号， 也就是说最长的仓单有效期是两年。最短的仓单有期是一年。规定是一千吨，入库必须要超 过一千吨。出库的话如果你要小于一千吨可以自行指定交割。

针对期货公司的会员，我们实行一个比例的限仓，当某一期货合约大于等于五十万的时 候，要求期货公司的会员持仓不能超过 25%。我们对于非期货公司执行一个绝对值的限仓， 在交割月前最后一个交易日是要求限仓必须是 7500 手。

下面我介绍一下保税 380 运行情况，从去年 7 月 16 号上市以来，到 2019 年的 2 月末， 单面统计期货成交已经达到 6255.32 万手，期末持仓是 13.62 万手。燃料在上市运行平稳之 后，成交量基本上已经超过了现在沥青期货成交量，基本上每天按双边计算大概在 100 多万 手以上。但持仓量还是要低于沥青期货的，持仓量按双边计算大概在 80 多万手，最多只有40 多万手。这个是相关性一个比较。大家看到我们与那个中心 SU 原油相关性达到 70%。前 期大概是新加坡的对华东价格是处于长期贴水状态，大概在 100 元到 200 元人民币之间，近 期缩小很厉害。我们于新加坡燃料相关性达到 97%。这是我们日盘成交一个比。夜盘虽然有 两个小时，但是成交金额达到成交量一半。所以其实夜盘还是非常强劲的。

很多投资者关心上期所合约到底是高硫合约还是低硫合约。我们的合约其实是一个包含季度策略报告/动力煤了高低硫两种的合约。但目前显示的是高硫价格，同时你拿到仓单也是高硫仓单，源于我们 并没有设置高低硫的升贴水，今年下半年会把这个交割深水设出来。也就是说会严格按照2020 年公约政策要求，在明年这个交割的仓单里面设置低硫仓单。

2.5． 讨论环节

Q：我们国内船燃要求是低硫或柴油。希望各位专家从供应和市场角度分析未来税费改 革和 IMO 新标准对柴油有什么影响

张老师：我认为现在两个大的结论，第一个结论如果国家税费改革的话，那么低硫船燃 仍然以这个调和为主。生产企业自己生产这种还是比较少的。现在行业的十三五规划炼油转 型升级和高质量发展这三个重要的纲领性的规划都参加过。这里没有任何关于船燃要生产的 这么一个定量指标。所以这是第一个结论。第二个结论如果国家税费有所调整，包括出口退 税、政策到位的话我认为企业会调整方向，供应资源会发生变化。对企业的掌控情况可以说 一下。

Q： LNG 在替代船燃这个领域，现在能不能很快的实现，或者是能在多大的范围内，能 够实现替代，我们还需要再做哪些工作？

张老师： LNG 作为燃料在船燃上必须船自身是 LNG 船，如果是装其他物品的，你要用LNG 进行驱动的话，需要上的设施比较多。所以在这里第一种是比较经济可行的用 LNG 船来 驱动，就用 LNG 作为动力，而不是用燃料油，这是第一个想法。

第二个想法就是我国天然气政策有关。现在天然气基本上形成了西气东输为主，包括东 北地区，包括中国石油四大地区，陆路中亚区为主。真正的 LNG 用来调风，因为价格比较高。 调峰是代表什么？夏季天气比较高，不需要那么多采暖，国内天然气供应相对比较重组。这 种情况下 LNG 需求量不是很高。所以就是一个大的概念。LNG 不是一年四季都需求那么均匀 的，只是在调峰。在冬季气供不应求的时候，把陕西的气或者是西部的气供东北和北京去。 所以如果用 LNG 驱动的话，可能也受季节性和调峰的影响，比如夏季没有那么多需求量，没 有那么多船，相对来说没有那么的机会。

Q：中石化已经开始产生低硫船燃了，去年开始有一个一号文，电票空间没有了，燃料 票空间越来越大。在内贸这块，船燃这块是否出现一个新的变化？

陈老师：2016 年在集团定这个的时候，选择两个试点企业，一个是金山，一个是南宁金 陵。试点企业早出发也是很正常的，装置改造，它的配套的这些都先行先试了，那所以他先 出来是很正常的，第二点就是说所谓的变票的事，这个就不是我们擅长的。我们我国有企业 大家不会冒这个风险，我们走燃料出口的燃料油，不存在跟原油配套是不存在税的问题，这 是在现阶段。长期来说我们还希望国家批准一般贸易出口退税，这样就不会受配额比例限制， 那就会极大的提升我们的出口的能力。内贸船燃为什么我们石化也不生产了，刚才你说的， 第一个我们不却税收上不做文章，第二个我们用的都是自己产的石油机的东西，出来成本在 那，不会太低。那么内贸有很多的民营的调油商，他用的有可能是液燃油，有可能自己买煤 机东西，这些成本本来就低，加上税收的办法那它的成本我们没法进行。所以内贸船加油市 场，基本上不做价格的竞争。我们有自己的资源，非常质量过硬的一个资源，或者是供应商 我们跟他合作，去供应市场。

Q：近期关注到有外方独资在中国要建立几家大型炼厂，有可能带着当地油的资源要进 来。现在外商投资这个限制已经放开，已经逐步的在变化，可能会对我们带来哪些变化？

侯睿：因为这个政策上的放开，这个燃料油是有一定的变化。最近项目就是恒力项目或 者是浙石化项目，是以重油为原料，然后这些项目为了生产更多的石脑油去配套下面芳烃装 置，石脑油收益率大约在 40%，但是在汽柴油率还是有的，加起来 40%。在现在政策基础之 下，没有出口配额的，对于国内市场来说尤其是地方炼厂压力会很大。然后我觉得这对于中 国成品油市场来说是好事，因为现在中国市场除了主营之外，地方炼厂油是循序割据的情况， 这些大的项目上来之后会加剧成品油过剩情况，就是通过市场的作用去加速市场中的洗牌。

Q：目前舟山保税燃油采用一个美元结算，这块有没有一个继续降本增效一个空间？国 内美元期货有没有计划上市？保税油是不是可以直接用美元来进行购买和结算？

贝璐国：本来就要求用美元，因为是在外的保税品。要建设一个国际行业中心，必须要 有一个国际海事服务基地项目。而这个国际海事服务基地里面最主达的工作，就是要把保燃 做大，因为保燃加注可以增加船舶时间的停留。除了保燃之外，生活物资的服务，餐饮，船 员的更换，休闲服务，这是一个非常大的产业链。我们提的目标，要把属于我们中国的业务 都留到中国。

陈洁：目前中国期货市场上还是比较主推人民币计价期货，为了人民币国际化战略。包 括现在人期货，交易期货等等都是人民币，虽然是一个期货品种。其实我们燃料期货虽然说 目前只是一个国内期货品种还没有对外开放，但是我们没有对外开放的计划产品。只不过因 为《外部公约政策》有一个过渡情况，这个情况还不能明了情况，还没有实现国际化战略， 当然后期等这个所有进入之后，我们会进一步国际化的。我们人民币计价我们想打造一个中 国的保税船定价中心，目前在所有的保税限购环节，全部以美元买卖的。所以我刚刚介绍了 几个，你做成限货以后，为什么有几个情况有一种情况卖给国内的企业，必须组织交易，你 没有报关，有一个外汇管制。因为这个限货环节外汇交易的模式产期存在，所以目前期货切 入到人民币的模式。所以这个转换当中有个别几家企业可以应对的，来接显货仓单，但是我 们觉得这个以后人民币走向国际化以后，确实可以产生一个人民币中心。